七大配置政策詳解
2018-02-24 私募工場
來源：玄甲金融
從目前市場上的投資政策種類來看，大緻有七種：
投資政策一：美林投資時鐘政策
美林投資時鐘投資政策相信大家都有所耳聞，作為資産配置最為著名的模型，它具體的概念主要指，以經濟周期為架構，把「資産」、「行業輪動」、「經濟周期四個階段」以及「債券收益率曲線」四個因素關聯起來，作為投資周期綜合參照工具。
美林投資時鐘把經濟周期分為四個大的階段，分别是衰退、複蘇、過熱和滞脹四個階段，并且，每一個階段都對應資産配置的特定資産類别：債券、股票、大宗商品和現金。
市場以四個階段作為一個周期，不斷輪回。每個階段都有其最為适合的資産配置品種，如果在特定的市場階段，資産配置于相對立的品種，收益則會低于市場的平均值。
經濟衰退階段
GDP增長乏力——産能過剩——通貨膨脹走低——央行降低利率——債券收益相對保值；
經濟複蘇階段
央行寬松政策發揮效力——經濟增長——股票市場進入黃金期；
經濟過熱階段
通貨膨脹上升——央行提高利率——股票估值重估——大宗商品表現出衆；
經濟滞脹階段
生産要素價格上升——供給失衡——通貨膨脹加劇——央行貨币緊縮——股市進入空頭——現金為王。
在具體操作方面，美林投資時鐘的FOF運用基本規則是：
1.大類資産的中性原則：如果以均衡配置為基準，債券基金、股票基金、商品基金、貨币市場基金各25%，當市場處于投資時鐘周期内的某個品種時，則加大對該品種的配置，比如，當市場處于衰退期，則提高債券基金的配置比例，大約為70%，其他三類各占10%。配置的比例并非千篇一律，而是需要根據市場、宏觀經濟等具體情況，動态地調整投資政策。
2.大類資産的調整原則：根據投資時鐘在四類資産之間做較大幅度的配置調整。
FOF核心競争力就是資産配置，特别是大類資産配置，美林投資時鐘對行業資産配置以及種類配置具有很高的借鑒意義。從整體來看，美林投資時鐘對于中長期資産配置，具有較好的指導意義。
要想把美林投資時鐘投資政策運用得好，要求基金管理人對經濟的每個周期拐點都有一個準确的判斷。從美國市場來看，相對應的名額則更加容易判斷，主要以經濟發展周期作為主要的衡量标準，但在A股市場，由于影響市場的因素并不是以經濟的基本面為主導，是以，在對FOF進行大類資産配置時，要綜合考慮市場估值、經濟基本面、市場風格等正常名額外，同時，要關注監管政策的走向。
投資政策二：Alpha/Beta投資政策
投資者都明白，投資除了選擇好的标的外，擇時的重要性也不必贅述。
在投資政策中，對擇時沒有要求的政策，基金收益将會受到影響，而對擇時有要求的政策，雖然能提高收益，但這對一般投資者而言，不僅難以把握入場時間，也難以把握出場時機。
在這種情況下，充分利用α/β收益率的轉換，輔助投資者進行擇時，是在選擇良好标的同時，更好地選擇入場時機借鑒的工具。
基金投資組合收益可以分為兩大類，一類是無風險收益；另一類是風險收益。風險收益往下還可以分為兩種，一種是市場給投資組合系統性風險「補償」，即所謂的beta收益，也就是偏離價值波動的收益，這種收益屬于高風險高回報收益；另外一種投資組合收益來自價值被市場低估的品種，以此擷取「額外」收益，也就是Alpha收益。
風險收益中的α/β收益，随着市場變動，呈現周期性波動，而其中Alpha收益波動要大于Beta波動幅度。
在FOF投資政策中，我們可以通過α/β的輔助，捕捉市場階段性的熱點，提高基金擇時能力，以此達到放大收益的效果。
基金經理在借鑒Alpha和Beta名額的強弱來調整投資政策時，從市場表現看，通常高Alpha基金組合業績，整個期間業績都領先；而高Beta基金投資組合是市場波動關聯性強，是一把雙刃劍，即市場上漲時，高β組合業績領先；但在下跌的市場環境中，高Beta相比高Alpha投資組合業績，下跌也快。
這要求FOF基金在對市場進行資産配置時，應當根據Alpha和Beta收益，綜合兩者強弱程度，對市場做出宏觀判斷，以此作出政策的調整。
α/β投資政策的流程是：
1.尋找高Alpha基金，并把其中的高Beta和低Beta分為兩組；
2.持續觀察兩組基金Alpha收益率和Beta收益率，當兩者出現交叉強弱易手時調倉：前者低于後者時調倉到低Beta基金組，後者高于前者時調倉到高Beta基金組。
總之，這個政策是細類資産投資政策，需要配合相應的大類資産配置政策來操作。
投資政策三：動量配置政策和反轉配置政策
動量配置政策，也稱之為相對強度交易政策，此政策的主要邏輯是：投資者在一定持有期内，如果某隻股票或者某個股票組合在前一段時期表現較好，那麼，下一段時期該股票或者股票投資組合仍将會有良好表現。而在這段時間内，表現不好的股票，在下一段時間還将會持續其不好的走勢。
這個概念是美國學者Jegadeesh與Titman在1993年對股票組合中期收益研究過程中發現的。他們發現，以3至12個月月尾間隔所構造的股票組合，其中間收益呈現連續性，即中間價格具有向某一方向連續的動量效應。
動量交易政策的理論依據是，證券價格時常對與公司有關的消息反應遲鈍，并且投資者心理上呈現保守狀态，是以，即使消息公布後，股價也無法立即得到反應。
如果市場有效，當利好消息公布之後，市場将會立即反應，相應個股将會從60%直接反應至100%；但通常情況下，市場反應是不夠充分的，往往會出現圖中斜線部分，這樣就留出了緩沖時間。當市場出現斜線部分區域時，如果運用動态政策，則可以從中獲利。
但在1992年，Ritter等學者發現，在一段較長的時間内，價格漲幅較大的證券，将會有強烈的趨勢大逆轉的走勢，而在給定的一段時間内，那些走勢較差的股票，則會傾向于回升趨勢，這就是反轉效應。
動量會使證券價格沿着某個方向前進，當到達臨界點之後，就會出現反轉，研究動量和反轉都可以從中獲利，這就是動量配置政策和反轉配置政策。了解私募基金，請關注私募工場：Funds-Works，咨詢微信：15034081448。
想說的是，世界上沒有兩片一模一樣的葉子，由于不同的市場有不同的特點，在政策的具體應用上，是采用動量政策還是反轉政策，也自然有着差異。
上述理論研究成果，主要是基于美國近幾十年來股市走向所呈現的特點，雖然美國股市走向在全球具有引領性，但對于成熟度較低的市場，适用性則可能要打折扣。就拿中國的基金市場來說，由于我國市場上以趨勢投資者為主，且散戶居多，當趨勢來的時候，投資者的簇擁會強化趨勢，也就是在多頭市場中，散戶的不成熟容易忽略市場的估值，往往會漲過頭。而在空頭市場中，散戶的恐慌也會加劇市場的波動，市場往往會跌過頭，隻有待空頭消耗殆盡之時，個股才能企穩回升。
如果在中國市場應用反轉政策，那麼，就不能僅以企業估值作為FOF配置政策的唯一依據，否則，投資者到最後就會發現，在擇時上，會出現過早進場的問題。
投資政策四：成本平均政策和時間分散化政策
所謂的成本平均政策，主要是指投資者在投資股票時，按照預定的計劃，根據股票不同的價格，分批買進，以備個股出現無法預測的風險時，可以攤薄成本，進而規避一次性投入，可能帶來較大風險的政策。
成本平均政策使得投資者在股票價格較高時投資的股數少，而股票價格低時投資的股數多，即可以減少投資成本。
1994年，Warther的實證研究發現，基金公司的現金流入和流出存在着強烈的聯系，采用成本平均政策的投資者，在經過股價下跌一段時間以後更有可能買進股票。
FOF核心在于資産的配置，其本身就不提倡集中投資，FOF本身就具有分散化的特征，與成本平均政策本質上有相似之處。是以，在政策運用上，投資者能更靈活地進行政策的運用。
與成本平均政策相應的是時間分散化政策。時間分散化政策主要指的是，投資市場的風險，會随着投資期限的延長而降低。
1998年，Ibbotson，Associate研究股票不同時間範圍内的收益，時間跨度從1年到20年。研究結果發現，時間成了影響資産組合收益的主要沖突，長時間地持有資産可以降低損失的風險。如果持有期限在15年或者以上，基本上都能夠取得正收益。
舉一個例子，說明時間分散化政策的價值。假如有1000美元，打算投資退休基金，有兩個選擇，一個是無風險投資，預期收益率為4%，标準差（風險）為0；其二是風險投資，預期收益率12%，标準差16%。
通過表格我們發現，風險投資價值相比無風險投資，所獲得的回報要高很多，顯然，利用時間分散政策來提高收益，是有效的。
對時間分散化政策做得最為出色的投資人——沃倫·巴菲特，是其中的代表人物。其持股時間長達幾十年。通過時間的分散，不僅幫助投資降低了風險，而且還獲得了巨額的收益。這也是普通投資者與專業投資者相比，戰略眼光以及胸懷格局之間的差異。
關于時間分散化政策，Fisher和Statman在1999年對這種政策進行了系統解釋，此政策有兩個方面的含義，一方面認為投資者投資股市會随着投資期限的增加而降低；另一方面，建議投資者在年輕的時候，在資産配置之時，加大比例投入到股市中，因為股票具有高風險性，而随着年齡增長，則應不斷減少資産組合中股票的占比。
成本平均政策以及時間分散化政策，從形式上而言，與定投基金有些類似。對于FOF基金來說，其配置重點是大類資産的配置，在時間上更是強調長期持有。是以，分散投資以及長期持有是FOF基金本身固有的屬性，過往的市場也證明了這個規律的有效性，人們對FOF基金應該報有更大的信心。
投資政策五：核心·衛星投資政策
核心·衛星投資政策最早出現于上世紀九十年代嘉信投資的一項研究。顧名思義，所謂「核心·衛星」投資政策，就是把投資的資産分為「核心」和「衛星」兩大類資産，以此進行不同資産類别的配置。
此政策的關鍵是在「核心」資産的配置，一般情況下，核心資産配置的是被動型、費用低廉、流動性較好的基金，比如指數基金，在風險可控的前提下，可通過長期持有的方式擷取穩健的收益。
另外，把少部分資金配置在「衛星」資産上，衛星資産與核心資産相比，靈活性、風險性也更為突出。「衛星」資産主要是在「核心」資産有檔案收益的前提下，把少部分資金配置與高風險品種之中，以此提高市場組合的收益預期。是以，其配置品種則更多偏向于小盤、另類等波動率較大的基金。
從基金組合比例來看，核心·衛星政策的精髓在于風控，因為占比超過80%的「核心」資産配置到了相對穩健的品種中，意味着已經大大降低了投資組合的整體風險系數。占比不到20%的「衛星」資産，即使出現虧損較大的情況，相對基金整體而言，投資組合總值跌幅也有限，這樣對基金管理人而言，就能把握主動權。
核心·衛星投資政策在兼顧基金組合靈活性的同時，降低了風險，并且在組合中「衛星」資産配置突出了收益性，同時給基金組合的收益打開了空間。
從此政策在國外的實踐情況來看，其在降低風險方面成效明顯，不過，該政策也有着缺點：不管「衛星」資産配置如何靈活，由于其配置占整個基金組合較低，基金收益性并不突出。雖然如此，但對于核心是大類資産配置的FOF基金而言，此政策本質更符合FOF基金追求穩健收益的初衷，基金管理人對此政策的運用也比較普遍。
投資政策之六：「杠鈴」投資政策
杠鈴投資政策最早應用于債券投資領域，在投資模型中，杠鈴投資政策可以劃分為：價值-成長、大盤-小盤、主動-被動、股票-債券等，來作為FOF基金篩選的标準。
杠鈴投資政策的核心在于，所選擇的兩類資産之間的相關性較低，甚至是負相關的。
投資政策之七：買入并持有政策
買入并持有政策看似是一種最笨拙的方式，卻獲得了大量研究人員的推崇。買入并持有政策，也是股神巴菲特最為支援的政策。
值得一提的是，投資者投資于風險資産的比例與其風險承受能力正相關，而一般大衆風險承受能力随市場變化而變化，其投資組合也會随市場變化而變化。是以，想獲得超額收益，這就要求采取長期持有投資政策的投資者，還要具備不因市場短期風險變化而堅持資産配置的能力，是以，這個政策并非适合每個人。