餘向榮，花旗銀行大中華區首席經濟學家
上半年經濟資料超預期，超在出口産業鍊上。1-5月，貨物出口按美元計價同比增長2.7%，比去年-4.6%大幅改善；由于PPI和出口價格指數負增長，出口數量同比增長近13%。外需帶動了工業生産以及資本開支，工業增加值和制造業投資1-5月分别同比增長6.2%和9.6%，都遠高于GDP增速。往前看，我們預計出口動能可以保持至下半年、甚至明年，但是外需不能替代内需，唯有真正做強内循環才能有效抵禦外部貿易政策的長期不确定性。
一、出口形勢無近憂
看下半年及明年，我們對出口形勢保持謹慎樂觀。我們預測出口今年增長5%左右，明年4.5%左右。盡管面臨保護主義風險，但我們還是看到一些有利因素：
1、來自全球南方的新機遇。發達經濟體總需求在回落，但仍處于從服務業支出轉向商品需求的通道上，對中國産品出口有一定的支撐。同時，中國外需結構正從以發達市場為主轉向新興市場或全球南方。雖然我們預測美國經濟下半年會明顯放緩，但東盟、拉美、金磚國家和其他南方貿易夥伴有望填補這一缺口。
2、新出口仍有結構性增長。中國出口部門在産業更新和開放競争中練就了真本事，形成了明顯的成本優勢。歐盟對中國電動車加征臨時關稅，總體符合市場預期。我們測算，即便考慮臨時關稅，中國電動車仍有成本效益優勢，它不會改變中國汽車出口總體增長的勢頭。同時，全球科技上行周期也将繼續有利于中國半導體和電子産品出口。1-5月內建電路出口同比增長19.5%，電腦出貨量增長5.2%；這一勢頭短期内應不會突然逆轉。
3、美國大選前的搶單效應。特朗普曾言，如果重新執政，将對所有中國産品加征60%關稅。随着産品庫存周期正常化，面臨這樣級别的不确定性，美國企業可能會提前增加中國訂單，這也是2018年的經驗。看近期船運價格，中美、中歐航線漲幅明顯高于其他航線（比如歐美），或一定程度上反映了搶單效應。
2025年出口前景尚不明朗，尤其取決于美國大選結果。根據我們花旗基準預測，中國之外全球名義GDP增長将從今年3.7%上升至明年5.4%。外部需求回暖顯然對中國出口部門是有利的，但發達經濟體貿易政策是未來不确定性的主要來源，我們需要密切關注。
二、增長布局需遠慮
中國已是全球第一大出口國，市場占比近15%；去年出口3.4萬億美元，差不多等于印度GDP規模（3.7萬億美元）。有的行業，大陸産能确實已接近全球能承接的極限了。在傳統行業，如粗鋼産量，中國占全球55%；在新興行業，中國光伏産能全球占比近90%，锂電池産能約80%，電動車産量占全球銷量65%。現在“産能過剩論”逐漸成為西方主流叙事，也要求我們從長遠角度考慮出口前景和未來經濟增長模式。
首先，美國貿易政策更大的不确定性在大選之後。拜登政府最近對中國戰略新興行業所加征關稅的影響是可控的，市場反應也較為平淡。這輪關稅雖然高調，但隻針對180億美元或4%左右的中國輸美産品，我們測算其對中國産品權重平均關稅稅率影響不超過1.5個百分點，而上一輪貿易争端期間平均關稅增幅達18個百分點。更重要的實際上是它釋放了一個信号：美國市場對中國新出口是關閉的。像電動車關稅，如果現在的100%關稅還不能阻擋中國對美出口，那它未來就會進一步提高。
同時，對于特朗普所說針對中國的60%普遍關稅之風險，我們需要認真評估。學界對上一輪貿易争端已經做了大量研究，我這裡引用兩個重要的實證結論：一是幾乎完全的關稅轉嫁，即新增關稅導緻美國從中國進口産品價格幾乎同幅度增加；二是4左右的美國對中國産品需求彈性，即價格每增加1%，美國從中國進口減少4.2%。如果應用這兩個參數進行線性推算，在面臨60%普遍關稅而且不允許貿易轉移的情況下，美國從中國進口的理論值将歸零還不止，中國産品被完全擠出美國市場。當然這是基于很強的假設（如需求彈性未必是線性的），但它确實表明，加征60%普遍關稅差不多是“脫鈎”、不是“去風險”了。考慮到美國現在的通脹環境以及對中國産業鍊的依賴，我們傾向于認為普征60%隻是個談判政策，未必是新的均衡。更現實的情景是，平均關稅增加15%左右，類似于上一輪關稅上調幅度。看美國是否堵住貿易轉移通道，這将導緻中國出口減少9.2%或2.8%，影響GDP1.5%或0.5%。這幾種情形都意味着中美關稅争端的實質性更新，我們預計人民币會出現不同程度但較為明顯的走弱。
其次，我們要考慮歐洲和全球南方的反彈。這一輪歐盟加征的臨時性關稅也許不能阻擋中國電動車進入歐洲市場。中國有誠意也有籌碼通過談判解決争端。但是我們也要動态地看待這個問題：即便中歐取得了階段性和解，随着中國汽車和綠色科技在歐洲市場佔有率繼續擴大以及歐洲内部政黨輪替，中歐貿易摩擦未來還是會不斷被提起甚至更新，出現新的不确定性。此外，土耳其已宣布7月開始對中國汽車加征40%關稅，巴西馬上也要上調進口電動車關稅。中國的強勢出口未來不排除在全球南方也會出現反彈。
再次，過度依賴外需會放大經濟波動。出口占中國GDP比重近些年穩定在20%附近。外需波動對中國經濟周期之影響不低——雖然今年是正向波動。曾經風光一時的“德國模式”在全球經濟波動、外需結構性下行（特别是對華出口下降）的背景下正在失去光環，而這對于考慮中國經濟轉型是有借鑒意義的。
總之，出口有周期性，也面臨越來越多地緣政治阻力。随着中國經濟體量和全球貿易份額的增長，未來依靠出口驅動增長的潛力必然是有限的，也是不可持續的。中國經濟資料屢超預期，但是市場和公衆預期并未明顯改善。其中很重要的原因在于超預期的地方在出口鍊，而出口強勁在結匯率走低的情況下并不能有效傳導到居民可以直接感覺的收入和資産價格（如匯率）上，未能帶動内循環。同時，市場對于出口帶來的增長驚喜是否可持續也有存疑。換句話說，短期資料超預期并沒有改變市場的長期叙事。從這個意義上說，提振消費、暢通内循環是中國經濟長期可持續增長的必要條件。我倒是覺得，今天讨論貿易更重要的意義在貿易之外。
來源：中國宏觀經濟論壇 CMF
