任涛，上海金融与发展实验室特聘研究员
【导读】和大部分银行相比，负债端相对充裕且具有稳定性的Norinchukin Bank更像是一家投资机构，其投资端出现巨额浮亏损既与其投资决策失误有关，也与其资产负债结构密切相关。考虑到其7000亿美元左右的体量、具有稳定性的负债以及核心资本仍保持在高位等因素，此次Norinchukin Bank应能渡过危机，但仍需要日本政府给予声誉上的支持。
【正文】
本文聚焦近日备受关注的日本第五大银行，即Norinchukin Bank（农林中央金库）。
一、引言：日本第五大银行宣布投资出现巨额亏损（接近百亿美元）
（一）2024年6月18日，日本第五大银行Norinchukin Bank（农林中央金库）表示将在截至2025年3月的一年内出售10万亿日元（约630亿美元）低收益的美元和欧元债券，以转向其它收益更高的抵押贷款债券等国内资产，主要原因是在资金成本大幅攀升的环境下其持有的低收益债券正面临巨额亏损，这引发市场对硅谷银行危机可能会重现的再次担忧。
（二）随后6月20日，Norinchukin Bank的CEO（即Kazuto Oku）表示截至2025年3月的损失可能会由之前的5000亿日元扩大至1.5万亿日元（约95亿美元）。对于本次巨额损失，Norinchukin Bank解释主要是由于前期错误押注欧美利率会大幅下行。
为此，日本财务大臣Shunichi Suzuki于6月21日表示其将与农业部密切合作，以评估市场利率变化对Norinchukin Bank的影响，这意味着Norinchukin Bank事件不仅受到了市场的广泛关注，目前应也受到日本政府及监管部门的关注。
（三）与此同时，Norinchukin Bank目前认为欧美利率将会于较长时期内保持在高位水平上（即便降息后），这使得其投资策略较以前已经发生明显变化，即浮亏短期内难以抹平。
二、Norinchukin Bank（农林中央金库）
的浮亏情况
（一）浮亏金额远超历史水平（含08年金融危机期间），最新数据已超百亿美元
数据上看，Norinchukin Bank自本轮美元加息以来的浮亏情况确实惊人。
1、横向看，2023年财务年度Norinchukin Bank的税后利润为522.60亿日元，仍然保持正值，但其它综合亏损却达到15317亿日元，使得其全面综合亏损总额达到14794亿日元，和市场上关注的1.5万亿日元在数值上比较接近。
就细项来看，2023年财务年度其投资浮亏和套期保持工具带来的浮亏分别为14366亿日元和11888亿日元，合计达到惊人的2.63万亿日元（约合115.14亿美元）。
2、纵向看，1.53万亿日元的其它综合亏损处于历史最高位，同时也是连续两为负。具体看，2022-2023年Norinchukin Bank的其它综合亏损分别为0.74万亿日元和1.53万亿日元（合计达2.27万亿日元），导致其全面综合亏损总额分别为0.55万亿日元和1.48万亿日元（合计达2.03万亿日元），绝对值上远超2009年（金融危机期间）的0.57万亿日元，这意味着当前Norinchukin Bank的浮亏情况确实比较惊人。
3、不过上述数据还不是最新的，根据最新数据，截至2024年3月，Norinchukin Bank的未实现浮亏已经升至17698亿日元，即其浮亏情况正明显趋于恶化。
（二）浮亏主要由债券投资引起：债券投资带来的浮亏金额高达2.2万亿日元
根据Norinchukin Bank公布的数据，2021-2023年财务年度，其债券投资导致的浮亏金额分别为3343亿日元、17298亿日元和21923亿元，同一时期股票投资则分别实现10367亿日元、8049亿日元和5869亿日元。这意味着，债券投资是Norinchukin Bank浮亏的根源。
三、诡异的资产负债结构：
Norinchukin Bank更像是一家投资机构
从资产负债结构来看，Norinchukin Bank和其它银行相比有着非常明显的差异，即其更像是一家投资机构，对市场风险的依赖要远高于信用风险。
（一）证券投资占比是贷款的两位左右（和硅谷银行类似）
贷款占Norinchukin Bank总资产的比例总体在20%左右的徘徊，处于明显低位，而证券投资占其总资产的比例则一度在60-70%的区间内徘徊，目前虽然已经降至40-50%的水平，但仍然处于高位。从这个角度来看，Norinchukin Bank和硅谷银行又有点类似。
（二）存贷比仅30%左右、负债端资金较为充足（和邮储银行类似）
和贷款占比较低相比，存款占Norinchukin Bank总资产的比例却高达60-70%，这使得其存贷比只有30%左右，这意味着Norinchukin Bank和国内的邮储银行有点相似，即其负债端资金较为充足，反倒是信贷投放明显不足，使得其不得不加大对投资类资产的追逐。
（三）信用风险问题不大，主要在于市场风险
Norinchukin Bank的贷款占比不仅较低，且其不良贷款率总体也较低，如其2019年以来的不良贷款率分别低于0.19%、0.40%、0.44%、0.46%和0.46%。这意味着，对Norinchukin Bank来说，信用风险不是问题，而由于其证券投资占比较高，使得市场风险反而更受关注。
（四）利差收入不稳定，中收数值较低，其盈利对投资端依赖较高
和大部分日本银行类似，在低息差环境下，Norinchukin Bank的利差收入并不稳定，扰动非常大，而中收的绝对数值又比较低，这使得Norinchukin Bank的收益对投资端依赖较高。因此，投研能力与风险管控能力对Norinchukin Bank来说至关重要。
四、Norinchukin Bank的投资结构分析
（一）目前投资组合超过56万亿日元，债券投资体量超31万亿日元（拟出售1/3）
根据最新数据，目前Norinchukin Bank的投资组合体量为56.3万亿日元，较2022年财年净增了6万亿日元。其中，债券投资组合体量达31.30万亿日元，较2022年财年净增4.7万亿日元；股票投资组合体量达1.3万亿日元。
这意味着，10万亿日元债券的出售体量相当于目前持有量的1/3左右。
（二）票面利率平均达4.6%，持仓债券多为美元、欧元等外币债券（占3/4）
根据最新数据，Norinchukin Bank证券投资平均利率为4.6%，较2021年和2022年分别上升303BP和230BP，据此可作如下判断：
1、日元计价债券的票面利率达2.5%，较2021-2022年分别上升261BP和65BP，意味着Norinchukin Bank持有的日元债券主要为信用类债券。其中，以日元计价的市场投资组合占比达24%，近年来总体保持稳定。
2、外币计价债券的票面利率平均为5.28%，较2021-2022年分别上升308BP和283BP。3左右。也即，在Norinchukin Bank的56.3万亿日元持仓组合中，美元和欧元债券合计达38万亿日元左右，体量非常惊人。
（三）50%左右的投资组合期限在5年期以上，且近年加仓的债券主要为长久期
1、从期限分布上来看，Norinchukin Bank的投资组合中，10年以上、5-10年分别占17%和31%，合计达48%，接近50%，即久期似乎总体偏长。
2、进一步从数值上看，2019-2022年期间Norinchukin Bank的投资组合体量总体是下降的，即从62.10万亿日元降至50.30万亿日元，不过在此期间长久期债券的占比却是攀升的，而最近一年加仓的债券主要为10年期以上和1-5年期债券，这意味着近年Norinchukin Bank的投资组合所承担的市场风险实际上是在上升的。
五、结语
（一）从体量上看，Norinchukin Bank在7000亿美元左右，位居日本银行业第五位，远超美国的硅谷银行，故其浮亏对市场的影响应非硅谷银行能比。
（二）近年来Norinchukin Bank因投资欧美债券而出现的巨额浮亏既与其对市场的判断出现失误有关，也与其资产负债结构有关，即其更像是一家投资机构，而非银行，这使得Norinchukin Bank本身对市场风险有着极高的依赖度，信用风险和利差对其影响反倒较小。
（三）和硅谷银行略有不同的是，目前Norinchukin Bank的负债端还比较稳定（87%左右来源于日本农业组织、3-5%来源于日本林业渔业组织、9%左右来源于日本金融机构和政府类基金等）），资本充足率亦处于高位（2019-2023年的核心一级资本充足率分别为19.49%、19.86%、17.87%、17.82%和16.43%），这在一定程度上为其渡过此次危机提供了一定支撑。
（四）不过这种支撑仍然在某种程度上依赖于日本政府部门的态度。毕竟，出售约1/3的持仓组合需要极高的勇气，它在释放一部分风险资产的同时，也会核减部分一级资本。简单计算，目前Norinchukin Bank的核心一级资本为5.4万亿日元，若将1.5万亿日元的浮亏全部计入核心一级资本的话，则会导致其核心一级资本充足率降至11%左右。整体看，仍然处于相对还可以的问题，但其对市场预期会产生冲击，需要日本政府给予声誉风险上的加持。
来源：梧桐树智库