余向荣，花旗银行大中华区首席经济学家
上半年经济数据超预期，超在出口产业链上。1-5月，货物出口按美元计价同比增长2.7%，比去年-4.6%大幅改善；由于PPI和出口价格指数负增长，出口数量同比增长近13%。外需带动了工业生产以及资本开支，工业增加值和制造业投资1-5月分别同比增长6.2%和9.6%，都远高于GDP增速。往前看，我们预计出口动能可以保持至下半年、甚至明年，但是外需不能替代内需，唯有真正做强内循环才能有效抵御外部贸易政策的长期不确定性。
一、出口形势无近忧
看下半年及明年，我们对出口形势保持谨慎乐观。我们预测出口今年增长5%左右，明年4.5%左右。尽管面临保护主义风险，但我们还是看到一些有利因素：
1、来自全球南方的新机遇。发达经济体总需求在回落，但仍处于从服务业支出转向商品需求的通道上，对中国产品出口有一定的支撑。同时，中国外需结构正从以发达市场为主转向新兴市场或全球南方。虽然我们预测美国经济下半年会明显放缓，但东盟、拉美、金砖国家和其他南方贸易伙伴有望填补这一缺口。
2、新出口仍有结构性增长。中国出口部门在产业升级和开放竞争中练就了真本事，形成了明显的成本优势。欧盟对中国电动车加征临时关税，总体符合市场预期。我们测算，即便考虑临时关税，中国电动车仍有性价比优势，它不会改变中国汽车出口总体增长的势头。同时，全球科技上行周期也将继续有利于中国半导体和电子产品出口。1-5月集成电路出口同比增长19.5%，电脑出货量增长5.2%；这一势头短期内应不会突然逆转。
3、美国大选前的抢单效应。特朗普曾言，如果重新执政，将对所有中国产品加征60%关税。随着产品库存周期正常化，面临这样级别的不确定性，美国企业可能会提前增加中国订单，这也是2018年的经验。看近期船运价格，中美、中欧航线涨幅明显高于其他航线（比如欧美），或一定程度上反映了抢单效应。
2025年出口前景尚不明朗，尤其取决于美国大选结果。根据我们花旗基准预测，中国之外全球名义GDP增长将从今年3.7%上升至明年5.4%。外部需求回暖显然对中国出口部门是有利的，但发达经济体贸易政策是未来不确定性的主要来源，我们需要密切关注。
二、增长布局需远虑
中国已是全球第一大出口国，市场占比近15%；去年出口3.4万亿美元，差不多等于印度GDP规模（3.7万亿美元）。有的行业，大陆产能确实已接近全球能承接的极限了。在传统行业，如粗钢产量，中国占全球55%；在新兴行业，中国光伏产能全球占比近90%，锂电池产能约80%，电动车产量占全球销量65%。现在“产能过剩论”逐步成为西方主流叙事，也要求我们从长远角度考虑出口前景和未来经济增长模式。
首先，美国贸易政策更大的不确定性在大选之后。拜登政府最近对中国战略新兴行业所加征关税的影响是可控的，市场反应也较为平淡。这轮关税虽然高调，但只针对180亿美元或4%左右的中国输美产品，我们测算其对中国产品加权平均关税税率影响不超过1.5个百分点，而上一轮贸易争端期间平均关税增幅达18个百分点。更重要的实际上是它释放了一个信号：美国市场对中国新出口是关闭的。像电动车关税，如果现在的100%关税还不能阻挡中国对美出口，那它未来就会进一步提高。
同时，对于特朗普所说针对中国的60%普遍关税之风险，我们需要认真评估。学界对上一轮贸易争端已经做了大量研究，我这里引用两个重要的实证结论：一是几乎完全的关税转嫁，即新增关税导致美国从中国进口产品价格几乎同幅度增加；二是4左右的美国对中国产品需求弹性，即价格每增加1%，美国从中国进口减少4.2%。如果应用这两个参数进行线性推算，在面临60%普遍关税而且不允许贸易转移的情况下，美国从中国进口的理论值将归零还不止，中国产品被完全挤出美国市场。当然这是基于很强的假设（如需求弹性未必是线性的），但它确实表明，加征60%普遍关税差不多是“脱钩”、不是“去风险”了。考虑到美国现在的通胀环境以及对中国产业链的依赖，我们倾向于认为普征60%只是个谈判策略，未必是新的均衡。更现实的情景是，平均关税增加15%左右，类似于上一轮关税上调幅度。看美国是否堵住贸易转移通道，这将导致中国出口减少9.2%或2.8%，影响GDP1.5%或0.5%。这几种情形都意味着中美关税争端的实质性升级，我们预计人民币会出现不同程度但较为明显的走弱。
其次，我们要考虑欧洲和全球南方的反弹。这一轮欧盟加征的临时性关税也许不能阻挡中国电动车进入欧洲市场。中国有诚意也有筹码通过谈判解决争端。但是我们也要动态地看待这个问题：即便中欧取得了阶段性和解，随着中国汽车和绿色科技在欧洲市场份额继续扩大以及欧洲内部政党轮替，中欧贸易摩擦未来还是会不断被提起甚至升级，出现新的不确定性。此外，土耳其已宣布7月开始对中国汽车加征40%关税，巴西马上也要上调进口电动车关税。中国的强势出口未来不排除在全球南方也会出现反弹。
再次，过度依赖外需会放大经济波动。出口占中国GDP比重近些年稳定在20%附近。外需波动对中国经济周期之影响不低——虽然今年是正向波动。曾经风光一时的“德国模式”在全球经济波动、外需结构性下行（特别是对华出口下降）的背景下正在失去光环，而这对于考虑中国经济转型是有借鉴意义的。
总之，出口有周期性，也面临越来越多地缘政治阻力。随着中国经济体量和全球贸易份额的增长，未来依靠出口驱动增长的潜力必然是有限的，也是不可持续的。中国经济数据屡超预期，但是市场和公众预期并未明显改善。其中很重要的原因在于超预期的地方在出口链，而出口强劲在结汇率走低的情况下并不能有效传导到居民可以直接感知的收入和资产价格（如汇率）上，未能带动内循环。同时，市场对于出口带来的增长惊喜是否可持续也有存疑。换句话说，短期数据超预期并没有改变市场的长期叙事。从这个意义上说，提振消费、畅通内循环是中国经济长期可持续增长的必要条件。我倒是觉得，今天讨论贸易更重要的意义在贸易之外。
来源：中国宏观经济论坛 CMF
