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文 | 松果智能Hub，作者 | Adam Vincze
毫無疑問，生成式人工智能（AI）的出現和OpenAI GPT模型的熱潮一直是2022年下半年以來股市的主旋律。人工智能是一項潛在的颠覆性技術，而該領域的重大突破性進展仍然領先于我們。新技術通過不同的雲、計算機和軟體解決方案對技術領域産生廣泛而複雜的影響，從半導體到機器人。可以說，自網際網路以來最大的技術革命是人工智能。是以，投資者可以合理預期它将對股票市場産生類似的非凡影響。目前，人工智能市場已經出現了一些大赢家，例如微軟、英偉達和帕洛阿爾托網絡。
為了評估目前人工智能行業的估值，我們将 16 隻與人工智能技術密切相關的股票與來自網際網路領域的 16 隻與網際網路密切相關的公司以及 35 隻最大的人工智能和網際網路相關股票進行了比較。
從估值角度來看，目前人工智能行業的 P/FCF 名額與 1999 年網際網路股票非常接近，在 100-250 倍範圍内。這同樣适用于 EV/EBITDA，因為兩組的估值都在 65-90 倍範圍内。根據市銷率，目前人工智能行業的 25 倍價值落後于 1998-1999 年網際網路股票的 35 倍。
當我們比較估值時，可以看出目前大型科技股的估值比 1998-1999 年期間更為保守。EV/EBITDA 倍數表明目前技術已從 70 倍擴大到 90 倍左右，而 1998 年至 1999 年期間該倍數在 100-120 倍之間。價格與現金流比率顯示，自 2022 年 6 月以來，該行業的交易價格約為 120-150 倍，而 1998-1999 年的同一比率約為 180-200 倍。與之前的組比較類似，目前 10-15 倍的市銷率大約是 1998-1999 年大型科技股 25-35 倍的一半。由于市銷率的差距遠大于 EV/EBITDA 和 P/FCF 的差距，這表明目前大型科技行業的 EBITDA 和 FCF 利潤率低于 1998-1999 年。根據網際網路的類比，大型科技股的估值還有進一步大幅擴張的空間，最初是由價格上漲而非收入下降推動的。
這表明，盡管目前人工智能行業的股票估值尚未達到 2000 年網際網路行業的水準，但其倍數已經相當極端，使得長期回報充其量也值得懷疑。是以，投資者可能會注意到，從曆史角度來看，目前的人工智能上漲還有更大的運作空間；然而，他們應該在該行業内尋找價值，以使長期回報也具有吸引力。
盡管目前的估值代表着巨大的長期下行風險，但人工智能領域仍有一些未完成的交易。谷歌 、Salesforce 和 Meta都深度參與了 AI 競賽，而與 AI 相關同行或英偉達相比，它們的估值也非常突出。
這三家公司的估值相似，市價與自由現金流比率在22倍至28倍之間，EV/EBITDA在13.51-17.2倍之間，市銷率在5.75-7.3倍之間。這是一個很大的折扣，因為它們的價格與自由現金流和 EV/EBITDA 比率約為英偉達的三分之一、大型科技股的六分之一和人工智能行業的五分之一。
估值折扣并非源于财務狀況惡化，因為它們的債務股本比率在 10-25% 之間，這與 Global X Robotics & Artificial Intelligence ETF 的情況一緻，大約是大盤科技和人工智能行業的比例為40%。在這些比較中，谷歌的債務與股本比率最低。目前的比率顯示，Meta 和谷歌的流動性狀況比人工智能行業和大型科技股好 25-50%，而 Salesforce 在這一名額上落後。然而，英偉達和國際化的 BOTZ ETF 在流動性方面的表現優于所有這些公司。谷歌、Meta 和 Salesforce 的自由現金流利潤率在 26-30% 範圍内，幾乎是人工智能行業和大盤科技股的兩倍，同時與 BOTZ ETF 一緻，低于 英偉達的 38% FCF 利潤率。
總體而言，根據比較，谷歌、Meta 和 Salesforce 的交易價格似乎比同行要低得多，而谷歌和 Meta 的财務狀況則更為強勁。此外，這三家公司不僅從同行比較的角度來看很便宜，而且還處于曆史估值區間的下限。
該公司的業務部門包括谷歌服務部門、谷歌雲部門和其他部門。谷歌服務部門包括廣告、Android、Chrome、硬體、Google 地圖、Google Play、搜尋和 YouTube 等産品和服務。Google Cloud 部門包括基礎設施和平台服務、協作工具以及為企業客戶提供的其他服務。其他賭注部門包括遠離其核心谷歌業務的早期技術，其中包括健康技術和網際網路服務的銷售。其Google Cloud提供企業級雲服務，包括Google Cloud Platform和Google Workspace。谷歌雲平台提供網絡安全技術；資料、分析、人工智能、機器學習和基礎設施。
截至2023 年 9 月 30 日的九個月，谷歌收入增長 7%，達到 2,210.8 億美元。淨利潤增長 15%，達到 531.1 億美元。收入反映谷歌雲業務增長 22% 至 477.9 億美元，谷歌業務增長 4% 至 1723.4 億美元，其他業務業務增長 3% 至 8.7 億美元，美國業務增長 7% 至 1042.9 億美元，歐洲、中東和非洲業務增長 9 % 至 660.3 億美元，亞太地區增長 7% 至 375.4 億美元。
除2016年和2022年外，谷歌的市價與自由現金流比率是過去7年來的最低水準，而其市銷率僅在幾個時期内較低。公司資産負債率有所上升；然而，11% 的債務股本比率仍然非常健康。EV/EBITDA 比率約為曆史平均水準 16.5 倍。
毫無疑問，谷歌是人工智能開發領域的主要參與者，他們剛剛釋出了最新模型Gemini，據稱在關鍵基準測試中其性能優于 GPT-4。目前，谷歌似乎在生成式人工智能競賽中處于領先地位，與 OpenAI 正面交鋒。鑒于該公司在開發新創新方面的聲譽，可以合理地預期該企業将在未來人工智能方面取得重大突破。最重要的是，谷歌也是領先的雲巨頭。
該公司通過兩個部門營運：Family of Apps和 Reality Labs (RL)。FoA 細分市場包括 Facebook、Instagram、Messenger、WhatsApp 和其他服務。RL 部分包括增強型和 VR 相關的消費類硬體、軟體和内容。其 RL 産品包括 Meta Quest 虛拟現實裝置，以及通過 Meta Quest Store 提供的軟體和内容，可實作一系列社交體驗。
截至2023 年 9 月 30 日的九個月，Meta收入增長 12% 至 947.9 億美元。淨利潤增長 35%，達到 250.8 億美元。亞太地區收入增長 25%，達到 256.3 億美元，美國部門增長 9%，達到 367.6 億美元，美國和加拿大每個客戶的平均收入增長 7%，達到 52.83 美元。淨利潤受益于 FoA 部門收入增長 31%，達到 418.4 億美元。
Meta 的市價與自由現金流、市銷率和 EV/EBITDA 比率是除 2018 年、2020 年和 2022 年之外的過去 7 年中最低的。其債務股本比率有所增長；然而，26% 的債務股本比率仍然非常健康。
Meta 正在開發自己的大型語言模型 Llama 2，該公司剛剛宣布在其應用程式中提供新的生成式 AI 體驗。可以說，人工智能也可以在他們的 Metaverse 項目中發揮重要作用。Meta 擁有獨特的人類互動資料集，這使該公司在長期人工智能開發競賽中處于領先地位，因為很少有（如果有的話）其他企業能夠像 Facebook 那樣通路人類資料類型。
LLAMA 2 大型語言模型（元）
該公司的 Customer 360 平台涵蓋銷售、服務、營銷、商務、協作、內建、人工智能、分析、自動化等。它将跨系統、應用程式和裝置的客戶資料連接配接起來，以建立完整的客戶視圖。該公司還允許第三方使用其平台和開發工具來建立在其平台上運作的附加功能和應用程式。其客戶使用其銷售産品來存儲資料、監控銷售線索和進度、預測機會、通過分析和關系情報獲得洞察并提供報價、合同和發票。其服務産品有助于跨任何接觸點将其服務代理與客戶聯系起來。它通過預測和建議幫助客戶解決日常問題。
截至2023 年 10 月 31 日的九個月，Salesforce 收入增長 11%，達到 255.7 億美元。淨利潤從 3.06 億美元增至 26.9 億美元。收入反映服務雲部門增長 12% 至 60.8 億美元，資料部門增長 19% 至 35.6 億美元，銷售部門增長 11.2% 至 56 億美元，平台和其他部門增長 10.9% 至 48 億美元，營銷和商務部門增長增長 8.95% 至 36 億美元，美洲闆塊增長 10% 至 171.1 億美元，歐洲闆塊增長 13% 至 59.2 億美元。淨利潤受益于營銷和銷售——平衡價值下降 6%，至 79.6 億美元（費用）。
Salesforce 的市價與自由現金流和市銷率是過去 7 年（除 2016 年、2020 年和 2022 年之外）以來的最低水準。他們的 EV/EBITDA 比率至少是 2016 年以來的最低水準。- 24%的股權比例非常健康，僅在2020-2021年和2019年較低。
Salesforce 剛剛推出了世界上第一個用于 CRM 的生成式人工智能平台Einstein GPT。該公司還大力從事人工智能研究。Salesforce 作為企業管理領域的領先組織，擁有獨特的企業間和商業資料集，可以為長期的人工智能開發和機器學習競賽大量提取這些資料集。
正如所指出的，人工智能行業的估值明顯過高，使長期回報面臨巨大風險。總體而言，投資者可能會為自由現金流、EBITDA 和銷售額支付過高的費用，其幅度與 1999 年為網際網路公司支付的費用類似。這并不意味着新買家不會在不久的将來進入并推高該行業的水準，但是，在目前水準上的長期投資回報很可能會表現不佳。是以，投資者應該在人工智能開發競賽中尋找相對價值，這種估值可以讓長期回報也蓬勃發展，而不僅僅是抓住一項新技術的行業爆炸式增長。谷歌、Meta 和 Salesforce 的相對估值和财務狀況使投資者能夠輕松地持有這些公司的長期頭寸。另一方面，如果未來市場對人工智能的看法是錯誤的，這些公司擁有完善且多元化的收入來源，這将限制投資者在這種情況下的下行空間。
總體而言，人工智能有可能成為繼網際網路之後的下一個重大技術創新。投資者可以合理地預期它會對股票市場産生類似的影響，同時已經出現了英偉達、微軟和 PANW 等偉大的赢家。該行業的估值似乎相當過高；然而，與1998年-2000年的網際網路公司相比，估值還有進一步擴大的空間，但目前的長期回報值得懷疑。為了實作巨大的長期回報，投資者應該在人工智能領域尋找價值。谷歌、META 和 CRM 等公司似乎在長期人工智能開發競賽中處于優勢地位。然而，與同行相比，他們的估值非常出色，而他們的财務狀況則更為強勁。最重要的是，這些公司的交易價格不僅與同行相比大幅折扣，而且與曆史水準相比也大幅折扣，這使它們成為人工智能競賽中的頂級投資組合位置和巨大的價值投資