谭雅玲：人民币需要注意的问题在哪？

谭雅玲 中国外汇投资研究院 独立经济学家

2024年上半年大陆人民币在岸行情呈现人民币贬值2.4%的结果，这虽然符合人民币贬值周期与逻辑因果，但相对于长周期人民币贬值似乎有点过度。因此，市场也能看到大陆央行中间价一直坚持7.10元左右矜持立场，这与离岸人民币汇率悬殊较大。尤其是临近今年半年行情尾部，离岸人民币贬值挑战了7.30元贬值重要关口，这则凸显海外投机炒作与刺激人民币贬值的意图与旨意。毕竟作为大陆十四五收官之年，加之大陆经济周期、结构以及质量重合最艰难时期，实际上人民币相对稳定，甚至以目前水平的升值修复将格外重要，这也是央行刚刚季度例会所强调人民币稳定波动率的重要国情之策。

一方面人民币贬值深度对年终美元计价大陆经济不利是周期战略意图。去年与前年比较结果告诉我们，人民币贬值不利于大陆美元计价经济增长规模与实力，也就是说，既使人民币计量的经济规模是增长的，但最终换算为美元使得大陆经济减量是不利因素和被动局面。2022年人民币计价大陆经济总规模121万亿元，以人民币6.6元换算美元数值是18.33万亿美元；2023年人民币计价大陆经济总规模上升至126万亿元，以人民币7.1元换算美元数值就是17.74万亿美元，大陆经济折价5900亿美元。而目前人民币汇率已经连续13个月徘徊7.10-7.20元人民币贬值极端行情之下，预计未来人民币贬值还有加深至7.40元可能，这对全年人民币均衡水平再下至7.20元将更加不利于2024年大陆经济规模增量，美国压制大陆经济竞争力的意图施展以货币操作具有谋略与规划。尤其面对目前国际贸易不利局面，大陆出口增长与进口调整面临人民币贬值与订单不足、人民币贬值与购汇成本加大，这对大陆贸易制压形成严峻而复杂挑战期。根据IMF2023年数据显示，大陆在全球商品出口中所占份额为12.6%，对比上一年WTO的数据2022年为14.4%。反观重点是美国占全球商品出口总额2023年上升至11.0%，比较2022年WTO为8.3%的占比，美国加紧追赶大陆出口大国竞争战略十分显赫。预计2024年美国出口贸易超大陆可能性不容忽略，美国贸易战全面遏制大陆值得关注的其竞争策略与格局规划。

另一方面人民币走势被离岸引导与美元升值联手刺激面临修复快速可能。虽然人民币贬值与美元升值逻辑吻合，但相比较两者之间比较差异预示人民币升值修复急切或快速。其中美元因素为主是下半年人民币在岸走势值得警惕的风险。毕竟上半年美元升值4.95%，人民币贬值2.4%，两只货币可比之处有限，美元人民币并非同质货币，但人民币贬值极端性与美元升值存在必然逻辑效应。由此，预计美元贬值发挥将是下半年尤其是第三季度美元行情重点。如果美元贬值极端急速，人民币升值短平快将超乎寻常，预计水平冲击7元关口重回6.98元具有可能。然而，依据目前市场行情窄幅区间是难以想象这种预期可能，但是根据美国因素的大事件、大动荡和大调整，其中包括美元贬值来自股市下跌刺激性、政治竞选突发性以及美国经济衰退炒作性，美联储降息预期刺激美元贬值是美国急需对策，也是美元回补上半年升值对应的主动应对举措，最终全年美元贬值位于重要阶段。同时美国也试图以金融风险动荡淡化与平和美国大选政治风波与社会动荡，美国高明与前瞻策划具有准备与防御是可能性大概率。因此，伴随大陆央行刚刚出台的国债借入操作举措，大陆政策稳定股市与汇率、扩大债券市场收益率，以金融机构成熟和规范的操作保障二级国债市场供需平衡、提升预期引导或提高债券收益率水平将是人民币升值修复的内在对策与配合关联。外围美元贬值、内在国债收益率上升意图，这种操作是否是人民币升值技术空间有待市场验证，但是人民币贬值过度，无论外部意图再加深人民币贬值，或大陆政策节制人民币贬值极端，两者都面临人民币短期升值必然性。人民币全年贬值趋势不变，但人民币区间波动将会逆转上半年窄幅态势，加大加宽人民币波动率将是与美元逻辑顺应、人民币政策宗旨应对之机。对比2023年上半年人民币在岸波动率5794点（6.6905-7.2699元），刚刚过去的今年上半年人民在岸波动率1611点（7.1027-7.2688元），这或许是未来人民币加宽震荡与扩大波动率又升值再贬值可能性与风险压力。

通过上述论述，人民币走势的重点是离岸偏激、对标或设计主导因素，相比较大陆香港离岸人民币发挥需要更强大的内地资源、政策与人脉加以推进，逆转离岸偏激是当务之急，其中包括美元主力影响和新加坡调动因素。BIS最新数据国际外汇市场每天交易量8.5-9.0万亿美元中，美国每天7.5万亿美元货币市场主导力量是人民币被对标受制主要因素来源。加之新加坡炒作人民币贬值并连带日元极端贬值，这些都是离岸环境不容忽略应对人民币贬值之计。目前新加坡与香港离岸作为角逐激烈竞争中，我们更应该支持与保护香港则是人民币走势的自我、自主、自控非常重要的时期与现实，也是关键一环操作机会与通道。香港一国两制优越性，对人民币自由化和可兑换香港市场的实践性、实验性、历练性是最好的港湾与平台，肥水不流外人田是两种制度、两个市场、两种资源默契合作之大陆独特个性与优越之势。香港人民币发挥作用将是大陆避险或增收不容忽略的通道与平台。