（报告作者/作者：长江证券、范超、李金宝）
< H1级"pgc-h-右箭头"数据轨道-"2">1，双碳窑衬砌材料升级，陶瓷纤维目标市场扩大</h1>
节能是陶瓷纤维最重要的性能优势
陶瓷纤维在隔热和节能方面具有无可比拟的优势。陶瓷纤维是陶瓷材料经熔融纺丝工艺或胶体纺丝工艺制成的轻质纤维，具有耐高温、导热系数低、重量小、柔韧性好、易加工等优良特性，是一种节能环保的耐火材料，同时，陶瓷纤维工业窑炉作为耐火衬里材料，在启动时不需要烘箱， 而且启动时间快，炉膛冷却快，陶瓷纤维在满足陶瓷纤维使用要求的条件下，与传统硬质耐火材料相比，可节省20%-40%的能耗。玄武岩纤维的长期使用温度，玻璃纤维一般在600度以下，这两种材料主要用于工业或建筑保温领域，陶瓷纤维的使用温度在800-1600度，不仅用于工业保温，而且广泛应用于高温防火保温领域。
在高性能陶瓷纤维的情况下，耐火纤维是指使用温度在800度以上的人造矿物纤维，包括可溶性纤维、硅酸铝纤维、晶体纤维三种产品，其中硅酸铝纤维为主。
在下游应用方面，陶瓷纤维被广泛使用。其中，石化和冶金及建材是主要使用领域（随着近年来石化商业周期的开启，其比重有望持续提高）。与此同时，在家电、国防、航空甚至核电等新兴领域也得到了应用。
据原国家经贸委和原国家科委测算，每吨陶瓷纤维平均每年节产相当于200吨标准煤产生的热能，节能效果在冶金行业更为明显，只有一个焦炉顶，全陶瓷纤维炉顶结构可减少热损失52.3%， 一个焦炉年节能相当于350吨标准煤。根据节约200吨标准煤（假设1200元/吨），误估热能值为24万/吨，是陶瓷纤维保温材料成本的34倍（平均价格估计为7000元/吨）。按每吨30元的碳交易价格计算，这相当于每吨陶瓷纤维12000元的碳值。
成本和施工便利性也更加突出
同时，从成本比来看，陶瓷纤维下游的比例非常低。就石化窑而言，据估计，陶瓷纤维等耐腐蚀和耐火材料占下游客户成本的不到5%。因此，对于下游来说，产品节能效果的重视程度远大于价格敏感度。
另外，我们比较一下产品的价格面，就2020年上市销售业务而言，庐阳节能陶瓷纤维吨级产品售价为6719元，而北京里尔等传统耐火材料和燕内等股份的销售价格在-6000元/吨之间，可以看出，陶瓷纤维和重电阻材料的平均价格仅比价格差异高出约10%~20% 左右。普通陶瓷纤维与传统的重电阻材料相比。
当然，我们认为，从终端市场来看，如果进一步考虑施工成本，产品节能效果好，陶瓷纤维的性价比优势更加明显。原国家经贸委、原国家科委估计，全陶瓷纤维焦炉的顶部结构减少了约52.3%的热损失，而一个焦炉每年可节约350吨标准煤。将所有炉子从中型炼油厂（总容量在250×100w kcal/h）切换到陶瓷纤维炉衬，每年节省4700t燃料0w kcal/小时加热器，陶瓷纤维炉衬比浇注炉衬炉炉重量减轻1/3，基本成本降低20%，炉衬成本降低35%， 炉子总成本降低10%，施工工作量减少53%。
替代有望加速，市场空间或产能翻倍
陶瓷纤维在一些地区形成传统耐火砖的替代品，目前有机会加速。在双碳双控的背景下，钢厂和石化厂能耗的二控已成为一个历史命题。虽然传统的耐火砖相对便宜，但节能效果不好，因此在一些领域，陶瓷纤维目前正在加速替代传统耐火材料，如石化、有色、电力等领域。同时，从长远的角度来看，陶瓷纤维具有更长的生命周期，因此整体成本并不是很高。2020年全国耐火材料产量为2477.99万吨，同比增长1.94%。其中，致密形耐火材料产品1370.94万吨，同比增长2.20%，保温耐热产品6.221亿吨，同比增长5.61%，不确定耐火材料产品1044.85万吨，同比增长1.39%。目前，国内陶瓷纤维市场容量不足100亿，占整体耐火材料市场的不到5%，未来替代空间非常广阔。
如果从渗透率来看，2020年全国耐火制品产量为2478万吨，陶瓷纤维产量为62万吨，国内陶瓷纤维制品占耐火材料总量的不到3%，未来渗透率有提升的空间。
<H1级"pgc-h-right-arrow"数据跟踪"19>2，质量需求改善和成本曲线上升，陶瓷纤维集中度加快</h1>
高端耐火性：质量竞争激烈、技术领先、质量优势突出
新窑炉市场的商业环境仍然可持续
如上所述，陶瓷纤维广泛应用于工业窑炉的节能领域。2017年以来，国内石化行业迎来建设高峰期，尤其是民营炼油企业，在窑装备制造产业链的带动下。
2020年，全球新增乙烯产能699万吨，总产能为1.97亿吨，其中中国将新增乙烯装置300万吨，新增产能450万吨，占全球新增产能的64%。具体从新项目来看，2020年主要是万华化工、宝莱石化、中化泉州、中化炼油等大型项目投产。项目主要分布在福建、辽宁、山东等沿海城市。
"十四五"期间，我国累计新增乙烯产能有望达到3832万吨，到2025年，我国乙烯产能有望达到7350万吨。随着浙江石化（二期）、卫星石化、盛宏石化等扩建及新建设项目投产，2021年有望成为中国乙烯历史上产能最大的一年。因此，我们认为，未来2-3年石化行业仍处于项目建设的高峰期，对陶瓷纤维材料的需求仍处于上升通道。
在乙烯装置中，裂解炉的综合能耗约占乙烯装置综合能耗的50%~60%，而裂解炉的投资按裂解原料计算，约占整个乙烯装置投资的1/4~1/3，无疑是整个乙烯装置的领跑者。
同时，陶瓷纤维也用于钢铁领域。钢铁市场主要分为炼钢和轧制系统，庐阳节能主要产品陶瓷纤维产品为轻质耐火纤维材料，主要为钢铁行业轧制系统的推广和应用。
巡检维护市场继电器，双碳电源加速升级换代
石化改造市场接力，为陶瓷纤维提供新的增长点。裂解炉管是乙烯裂解炉的重要组成部分，在10万吨容量的乙烯裂解炉中约为60吨。国内乙烯产能约为3000万吨，并在未来3-5年内新建，每年需要超过400万吨乙烯库存设备的备件，具体取决于乙烯生产设备的运行周期，这需要每5-6年左右进行一次大修。基于此，我们认为，未来石材领域市场需求的转变也将迎来爆发，从而为陶瓷纤维市场需求带来新的增长点。就陆扬而言，他在石化行业也有丰富的熔炉改造经验：
案例：2012年，中国石化有限公司天津分公司乙烯装置BA104/105裂解炉被指定为中试改造示范炉。在衬里材料的选型上，公司大胆改革陶瓷瓷纤维模组、纳米微孔隔热罩、氧化铝纤维毯等产品，有效解决了裂解炉超调问题，降低了外壁温度，减少了冷却损失。裂解炉外壁温度从87°C降低到70°C以下，满足了改造要求，有效降低了裂解炉的冷却损失。（报告来源：未来智库）
此外，就公司而言，公司还引进了更高端的微孔纳米保温板作为裂解炉的衬里材料，该板已用于齐鲁石化烯烃厂，以满足裂解炉外壁温度低于70°C的要求。纳米材料的厚度选择与衬里的外壁温度直接相关，裂解炉采用20mm微孔纳米保温材料，不使用纳米保温板的裂解炉可用于将外壁温度降低20~30°C，应用50mm微孔纳米保温板可将外壁温度降低40~50°C。
在电解铝领域，陶瓷纤维也有替代市场。传统的电解铝罐的保温结构从罐底开始依次为：硅酸钙板-轻质保温砖-氧化铝层-耐火砖-阴极，近年来在炉内还广泛采用不透水材料替代耐火砖，防止电解液、铝液渗透在阴极下碳块的作用。目前，陶瓷纤维已经得到普及和使用。电解池背衬隔热罩（陶瓷纤维板），是以陶瓷纤维为主要材料，加入无机填料、无机结合剂、少量有机结合剂，经真空过滤、长网成型、干燥等工艺工艺工艺制成高温保温纤维板。陶瓷纤维尺寸大，导热系数低，压力强度高，绝缘性能好。
未来，我们认为，工业窑炉的转型不仅限于石化和电解铝等领域，钢厂等工业窑炉也有望迎来转型需求，陶瓷纤维在这一市场的渗透力有望加快。
质量和服务竞争，领先者更好
公司在石化领域拥有丰富的供货经验。30多年来，公司提供了完整、安全、合理的耐火炉衬，无论是乙烯裂解炉、转化炉，还是常减压炉、连续复合炉、延时焦化炉，无论是筒式炉还是箱式炉型结构。公司设计团队拥有5万多台窑炉丰富的专业设计经验。1、公司参与恒力石化20万吨炼油一体化项目，是目前国内建设速度最快、周期最短的大型石化项目。公司先后承接了普通减压、煤油加氢、柴油加氢、蜡油加氢裂化、重油加氢裂化装置及润滑剂异构体脱蜡装置、沸床渣油加氢裂化装置、消歧装置、PX安装、c3/c4脱氢装置等37台炼油工业炉和6台乙烯裂解炉应用的优化设计、生产和制造， 运输和施工，以及大量的新产品，新结构如贝克纳米板，卫顿整体模块，效果明显。2、浙江石化4000万吨炼油一体化项目是目前全球在建规模最大的石化项目。庐阳节能参与了30多套炼油装置和9台乙烯装置的建设，以及整个工厂管道设备的绝缘材料供应。3、庐阳节能还参与了连云港石化乙烷乙烯250万吨项目、古雷100万吨乙烯项目、万华100万吨乙烯、宝莱轻烃综合利用项目等大型项目。
公司的高端产品更具竞争力。2018年，公司新增可溶性纤维板生产线4条，年新增产能6000吨，新生产线伟顿模组4条新生产线，年新增产能1万吨（事实上，2016年公司威顿模组产品逐步发布，全年签约1000多吨）。威盾模块是公司的高性能产品，应用于石化领域耐火材料市场，代表了公司较为先进的生产技术技术。
此外，为积极响应国家政策，公司早布局，积极行动，大力开展节能减排，推进绿色发展，积极参与起草国家强制性标准《硅酸铝纤维及其制品单位产品能耗限值》和建材行业标准《保温材料行业绿色工厂评价要求》以标准为主导， 促进公司健康、高质量发展。
低端绝缘：领先的成本优势显著
在能耗的双重控制下，小企业加快清关速度
据中国节能保温材料协会统计，目前国内陶瓷纤维生产线230多条，生产能力约100万吨，主要集中在山东、河北、内蒙古、河南等地区。先进的生产线设计能力为10000吨，而行业内大部分生产线只有2000-5000吨，其体积小，日生产能力低，能耗高，迫切需要结构升级。陶瓷纤维的生产是耗电量大，在能耗双重控制的背景下，一些小企业生产严重受限，大型企业的市场份额和市场定价能力都得到了明显提高。此外，由于石化投资的增加，光热发电和废气处理的需求增加，对高端陶瓷纤维的需求大幅增加，低端小产陶瓷纤维因环境压力而退出，提高了行业的整体发展质量。
从电力角度来看，电力成本的份额在20%到30%之间。生产一吨陶瓷纤维预计消耗约3000度的电力（公司数据显示，2008年公司陶瓷纤维的吨消耗量为3352度，预计近年来随着技术改革和工艺改进的大幅减少）。受能源双重控制和环保政策的影响，山东省部分地区同行产能受政策影响，部分企业无法正常开工生产，出现停产，部分企业产能转移至内蒙古等地区。与国内同行业相比，公司在生产技术、设备、能耗控制等、能源价格、原材料价格、外部政策等条件方面具有明显优势，在综合成本方面，公司具有比较明显的竞争优势。
龙头企业成本优势持续放大
1、Chinai带来的工艺改进更为显著。公司自2015年加入以来，从生产、销售等层面进行了管理和优化，体现了显著的协同效应：1）、从生产效率的角度出发，引进先进技术，提高陶瓷纤维生产线的产能，平均单线产能可提高20%。2）、产品质量进一步提高，客户满意度提高。3）、双方在技术应用和市场合作方面将促进公司技术和市场空间的扩大。4）销售区域的重新分区使区域竞争秩序得到优化。
2、公司积极进行技术和工艺改进，实现减产。近年来，公司充分发挥了生产技术、装备工艺和技术团队建设方面的优势，通过装备技术改革和工艺优化的形式，在没有大幅增加固定资产投资的情况下，公司主要产品设备生产能力较2016年提高了60%以上， 公司的经营质量不断提高。自去年三季度以来，公司主要产品订单充足，今年公司通过技术改造和生产设备产能仍有望提高10%（2021年上半年，公司通过技改等形式产能已扩大3万吨）。此外，我们只研究了该公司过去两年（2020年与2018年相比）的成本结构，陶瓷纤维的燃料和电力成本降低了16%，每吨劳动力成本降低了6%。此外，如果按全口径（陶瓷纤维和岩棉）计算，该公司2020年吨燃料和电力成本较2011年下降了39%，吨人工成本下降了23%（在整体人工成本增加的背景下，这并不容易）。
目前，公司制造的设备世界一流，年产陶瓷纤维毯1万吨，年产纤维板吨，年产4万吨岩棉等连续生产线，设备自动化水平高，陶瓷纤维毯生产线从装箱到包装的全过程自动化操作， 玄武岩纤维电炉生产设备处于国际领先水平。
原材料为钶钽铁矿石，整体价格波动跟随上游有限，大企业有能力转移成本。陶瓷纤维的核心原料是钶钽铁矿石，约占生产成本的50%。煤锆石是在煤矿开采和洗煤过程中排放的固体废物，是一种在成煤过程中碳含量低、比煤硬的黑灰色岩石，其主要成分是Al2O3和SiO2，包括按分类的巷道开挖过程在锆石中， 开采过程中从顶板、底板和夹层从拾取锆石和洗煤过程中挑出锆石，一般开挖的锆石约占原煤产量的10%，采煤锆石占原煤选煤的12%~18%。煤锆石被遗弃，占据了大片土地。硫化物从钶钽铁矿石中逸出或浸出会污染大气、农田和水体。岩石山也可能自发火灾，或在雨季坍塌，通过淤积河流造成灾难。据不完全统计，目前我国锆石总积累量超过60亿吨，其中1900多座是较大的锆石山，并以每年1.5亿吨至2亿吨的速度递增。目前，我国在钶钽铁矿石综合利用方面也取得了一些进展，下游可用作制砖、水泥、铺路、工业回收等，但综合利用率不高。从市场来看，煤锆石市场整体处于买方市场供过于求的状态，在原料整体价格上涨的背景下，钶钽铁矿石的价格也有所上涨，但长期偏颇的格局决定了价格理论不会特别大幅上涨;
国内外比较：国内耐火陶瓷纤维渗透率仍有空间
市场空间：20亿美元的全球市场，中国占全球产量的32%
2020年，全球陶瓷纤维总产量为194万吨，总市场空间为20亿美元，国内陶瓷纤维产量为63万吨，市场空间为40亿元。按比例计算，我国陶瓷纤维产量占世界的32%。
全球主要竞争对手的简要分析
世界五大陶瓷纤维制造商是Ibiden，Isolite Insulating Products，Luyang节能材料，Morgan Thermal Ceramics，Unifrax等，市场份额约为30%。北美是世界上最大的市场，约占市场的40%，其次是中国和欧洲，合计占有近50%的份额。主要海外龙头企业总结如下：
1、摩根先进材料股份有限公司
摩根先进材料公司成立于1856年，总部位于英国温莎。该公司为北美，欧洲，亚太地区，东非和中非以及中美洲和南美洲的30多个国家提供产品和服务。公司在中国、欧洲、印度、美国、韩国、英国、日本等地设有办事处。该公司在全球运营着约85家制造工厂，主要分布在三家子公司，即摩根斯通热陶瓷有限公司，摩根技术陶瓷有限公司和NP Aviation Sky有限公司。其业务包括热产品部分以及碳和技术陶瓷部分。热产品部门从事制造用于高温环境绝缘的先进陶瓷材料、产品和系统。其热产品部门到2020年的收入将达到34亿美元，比前几年有所下降。按地区划分，到2020年，中国大陆将产生8.6亿元人民币（11%）的收入。（报告来源：未来智库）
2、RHI Magnesita
直到2016年，奥地利的RHI和巴西的Magnesia是世界上最大的两家耐火材料公司，随着市场竞争的加剧，两家公司于2016年合并成为耐火材料行业的全球领导者。
RHI Magnesita在2020年的收入为178亿美元，其中70%用于钢铁行业，30%用于其他工业窑炉。按地区划分，主要是在美国和巴西，中国的收入占其收入的7%，而2020年为13亿元人民币。
<h1级"pgc-h-right-arrow"数据跟踪"66">3，从起飞到再次开始，隐形冠军的第二条成长曲线</h1>
在耐高温材料领域处于领先地位
公司目前是亚洲最大的陶瓷纤维制造商，也是世界陶瓷纤维行业前三名之一。公司前身豫源县耐火纤维厂，1984年诞生于鲁梦老区，2006年上市。2015年5月，国际耐火纤维领军公司中国联合纤维收购公司28%股权，成为最大股东，董事长陆成斌持有约14%的股份，第二大股东豫源县国有资本（南马资产）持有4%的股份。
截至2021年下半年，公司拥有年产陶瓷纤维产品39万吨的生产能力，拥有山东、内蒙古、新界、贵州四大陶瓷纤维生产基地，产品覆盖全国，约占全国销售额的40%;
同时，自2020年8月以来，公司的陶瓷纤维棉毯生产线处于全面生产状态，为了满足公司市场发展的需要，扩大公司陶瓷纤维棉毯产品的市场份额，公司目前正在内蒙古庐阳投资建设陶瓷纤维棉毯生产线， 未来的生产将为公司的规模增长增添新的动力。
炼油气候下起飞的"十三五"规划，窑改造延伸的"十四五"规划
收入从2015年的11.3亿美元增加到2020年的23.3亿美元，业绩从2016年的6亿美元增加到2020年的3.7亿美元，复合增长率超过50%。
在产品方面，陶瓷纤维是公司的核心产品，无论是收入占比还是毛利率都是一样的。2020年，陶瓷纤维的毛利率为39.8%，而岩棉的毛利率为15.5%，进一步考虑到成本，我们预计公司报告的利润将完全来自陶瓷纤维业务。
同时，公司积极开发新的战略变革，为收入的健康增长添砖加瓦。1、2020年，公司推进以产品和综合服务为基础的销售转型工作，全年与100多家面向行业的设计院进行技术交流、设计建议，实施关键应用技术推广项目22项，应用技术推广效果比2019年提高38%;它为后续的复制升级奠定了基础。2、2020年，进一步优化推进支付管理，严格控制销售不卖，通过信用管理制度，明确不赊销工作目标，不赊销工作要得到有效控制，2020年发展新客户不赊销占90%以上。
多业务布局，积极培育新增长点
中期来看，除传统工业窑炉领域外，公司还在积极研发新产品的新领域，研发成本占营收的比重近年来持续上升，新领域的多点开花为公司的长期增长带来了新的拓展点。按行业划分，2020年石化行业将占销售额的30%左右，冶金有色金属约占15%，运输业约占5%。其中，海洋行业约占销售收入的2%，家电约占1%。
1、船舶：公司为船舶行业提供更安全有效的消防系统和轻便环保的防火隔音材料。公司的船用产品，已通过CCS、DNV GL、EC、ABS、LR、BV、NK、KR等船级社认证，广泛应用于海洋工程、船舶、内河船等，一直服务于客轮船、石油钻井平台、FPSO、集装箱船、深海管船、化工船、散货船等各类船型，为船舶的海上航行提供安全有效的消防保障。
2、轨道交通：针对轨道交通行业的冷、保温、防火、吸音等特殊需求，公司专门规划了超阳系列专用产品，包括超阳隔热毡、超阳纳米板、超阳隔热纸、超阳防火毯等新型无机环保材料，产品得到了四大机车、株洲机车、长春客车等主机厂的高度认可。公司的高性能产品满足了各种苛刻标准的需求，为铁路机车、船舶解决了隔热、吸声降噪、制动、防火等问题，在隔热、隔音、摩擦和安全方面提供了更好的解决方案。
3、环保：1）、RTO（储热式热焚烧炉）、DFTO/VAR（直燃焚烧炉），作为国家大气污染防治VOCs（挥发性有机物）处理的重要处理技术设备之一，公司凭借30多年的炉衬内火保温应用经验，专门打造了一系列特色产品， 旨在为环保型窑炉提供更优良的节能、保温、保温解决方案。近年来，公司先后获得石化行业这一领域的浙江石材项目、益盛项目（7 9塔炉组）、汽车工业特斯拉项目、广州恒大项目等行业标杆项目。2）为了给工业粉尘处理提供可靠的解决方案，公司引进了美国HGF专利生产技术，打造了新一代高端烟气处理过滤器——PUREFRAX®高温纤维粉尘过滤管。该产品在800°C的高温下保持长期、高效、稳定的排放，实现颗粒物超净排放小于5mg/Nm3，可耐受冷热环境，保证5-8年的超长使用寿命。产品已在玻璃工业、生物发电工业、有色金属工业、垃圾焚烧工业、冶金工业等行业得到很好的应用。
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精选报告来源：未来智库"链接"。