觀點重溫，報告首發于23年4月14日，詳見《“4月決斷期”，優選低位“困境反轉”——“破曉”系列報告（十）》
報告摘要
● 市場先後經曆“困境反轉”和“政策反轉”的表現後迎來“4月決斷”。我們今年提出行業配置要“買變化”，主線明朗—“思•變”的Δ三重奏。政策反轉（中特估—央國企重估+數字經濟AI是本輪寬信用新抓手）、困境反轉（地産及疫情拐點）、美債反轉（港股天亮了，千金難買牛回頭）。22年11月“破曉”至春節前，“困境反轉”和“美債反轉”受益闆塊取得超額收益，當時市場經曆了中國經濟複蘇預期增強的過程。春節後“政策反轉”受益的闆塊取得超額收益，與此同時，經濟複蘇預期逐漸轉向了“弱複蘇甚至通縮”，即使一季度經濟和社融資料開局穩健，但股市和債市都對經濟複蘇的持續性信心不足，我們在此前提出“4月決斷”，①穿越疫情“報複性消費”和“疤痕效應”待驗證；②兩會前的“政策真空期”或延續至4月政治局會議。是以4月份經濟的持續性驗證至關重要，新一屆上司班子換屆後的4月政治局會議關于穩增長和高品質發展的定位将更具全年指向性。
● 我們認為目前市場上關于中國經濟“通縮”的論調過于悲觀。三大視角觀測目前國内經濟複蘇：第一：與企業盈利高相關性的中國消費者信心指數曆史底部回升；第二：曆史經驗企業中長期信貸與居民信貸劈叉後居民按揭都将修複，3月居民信貸已有回暖迹象；第三：中國經濟正處于被動去庫→中期主動補庫程序初期，有望強化盈利/股價動能。
● 除了春節後表現亮眼的“政策反轉”品種，部分高彈性△g行業的估值仍在低位，優選“困境反轉”闆塊。我們自1.18《23年買景氣g，還是買環比△g？》來持續強調——22.10“市場底”并非所有行業“估值底”，各行業估值分化明顯，并自3.5《23主線“買變化”之三條線索》以來強調23年主線“買變化”已經明朗—“思•變”的Δ三重奏：政策反轉、困境反轉、美債反轉。其中困境反轉：地産和疫情防控優化放松，釋放疫後經濟修複内生動能——存在大量業績彈性佳的困境反轉高Δg行業。目前各行業的估值分化程度已經有所降低但仍有收斂空間，進入比較重要的“4月決斷”階段，由于部分“困境反轉”闆塊受經濟“通縮擔憂”估值回調到低位，在即将“4月決斷”時成為類期權，若沒有積極的變化，低估值的高△g下行空間有限，一旦出現積極變化則有不錯的修複空間，我們在△g占優的約50個行業之中從四個次元（盈利預期、估值、交易擁擠度、北上資金）打分。目前在高△g行業中，四次元綜合評分占比高：商用車、生物制品、服裝家紡、保險、照明裝置、廣告營銷、工程機械、一般零售、玻璃玻纖、航空機場等。
● 風險提示：宏觀經濟下行壓力超預期；全球經濟修複可能不及預期；地緣沖突，疫情超預期，流動性收緊。
報告正文
一、市場先後經曆“困境反轉”和“政策反轉”的表現後迎來“4月決斷”，目前對于“通縮”論調過于悲觀
市場先後經曆“困境反轉”和“政策反轉”的表現後迎來“4月決斷”。我們今年提出行業配置要“買變化”，主線明朗—“思•變”的Δ三重奏。政策反轉（中特估—央國企重估+數字經濟AI是本輪寬信用新抓手）、困境反轉（地産及疫情拐點）、美債反轉（港股天亮了，千金難買牛回頭）。22年11月“破曉”至春節前，“困境反轉”和“美債反轉”受益闆塊取得超額收益，當時市場經曆了中國經濟複蘇預期增強的過程。春節後“政策反轉”受益的闆塊取得超額收益，與此同時，經濟複蘇預期逐漸轉向了“弱複蘇甚至通縮”，即使一季度經濟和社融資料開局穩健，但股市和債市都對經濟複蘇的持續性信心不足，我們在此前提出“4月決斷”，①穿越疫情“報複性消費”和“疤痕效應”待驗證；②兩會前的“政策真空期”或延續至4月政治局會議。是以4月份經濟的持續性驗證至關重要，新一屆上司班子換屆後的4月政治局會議關于穩增長和高品質發展的定位将更具全年指向性。我們認為目前市場上關于中國經濟“通縮”的論調過于悲觀。3月國内通脹資料明顯偏低。CPI與PPI同比分别為0.7%和-2.5%，均較前值有所降低，顯示國記憶體在需求不足的問題，物價偏弱引發市場對于通縮擔憂。當下我們認為通縮預期過于悲觀，三大視角觀測目前國内經濟複蘇情況：第一：與企業盈利高相關性的中國消費者信心指數曆史底部回升。23Q1央行季度調查問卷中，居民對房價的預期、消費意願以及金融投資意願均有不同程度的回升，而對儲蓄意願則有明顯下降，疫後複蘇疊加消費“擴内需”政策有望支撐消費信心繼續回暖；第二：曆史經驗企業中長期信貸與居民信貸劈叉後居民按揭都将修複，3月居民信貸已有回暖迹象，印證年初以來地産銷售回暖。根據廣發地産組統計的樣本城市資料，23年一季度新房成交接近19年水準，二手房超過19年水準。月度來看，新房3月表現好于1-2月。第三：中國經濟正處于被動去庫→中期主動補庫程序初期，有望強化盈利/股價動能。
二、估值分化收斂繼續，部分高彈性△g行業的估值仍在低位，優選“困境反轉”闆塊
除了春節後表現亮眼的“政策反轉”品種，部分高彈性△g行業的估值仍在低位，優選“困境反轉”闆塊。我們自1.18《23年買景氣g，還是買環比△g？》來持續強調——22.10“市場底”并非所有行業“估值底”，各行業估值分化明顯，并自3.5《23主線“買變化”之三條線索》以來強調23年主線“買變化”已經明朗—“思•變”的Δ三重奏：政策反轉、困境反轉、美債反轉。其中困境反轉：地産和疫情防控優化放松，釋放疫後經濟修複内生動能——存在大量業績彈性佳的困境反轉高Δg行業。目前各行業的估值分化程度已經有所降低但仍有收斂空間，進入比較重要的“4月決斷”階段，由于部分“困境反轉”闆塊受經濟“通縮擔憂”估值回調到低位，在即将“4月決斷”時成為類期權，若沒有積極的變化，低估值的高△g下行空間有限，一旦出現積極變化則有不錯的修複空間。對此我們優選申萬二級中△g占優的約50個行業，在此基礎上從四個次元進行考察并打分：（1）目前對23E盈利預測增速較年初變動；（2）目前PE及PB估值所處曆史分位數（2010年至今）；（3）交易擁擠度：考察22Q4公募基金持倉及目前行業成交額占比所處分位數（2010年至今）；（4）北上資金：測算23年初以來北上資金增持占行業流通市值占比。目前在高△g行業中，四次元綜合評分占比較高的行業為：商用車、生物制品、服裝家紡、保險、照明裝置、廣告營銷、工程機械、一般零售、玻璃玻纖、化學原料、航空機場等。
三、風險提示
地緣政治沖突超預期、全球疫情形勢超預期（新冠病毒變異程度加劇等）、國内經濟增長不及預期（出口超預期受海外需求拖累、地産消費信心難恢複、“穩增長”政策力度不及預期等）等。
廣發政策重磅系列報告
“破曉”系列
2023.01.31 重磅！【廣發政策】消費修複還有多少“時間&空間”？——“破曉”系列報告（八）
2022.12.28【廣發政策戴康】美加息尾聲，關注大類資産拐點！——“破曉”系列報告（七）
2022.12.15【廣發政策】防疫優化：短期沖擊VS中期機會——“破曉”系列報告（六）
2022.12.05 重磅【廣發政策戴康團隊】破曉—23年A股年度政策展望
2022.11.30【廣發政策】防疫政策優化的全球比較——“破曉”系列報告（三）
2022.11.27【廣發政策】把握兩大政策預期差下的投資機會——周末五分鐘全知道（11月第4期）
2022.11.17【廣發政策】地産産業鍊：信心築底，從分化到擴散—“此消彼長”系列報告（十二）
2022.11.13【廣發政策戴康團隊】把握年底“勝負手”——周末五分鐘全知道（11月第2期）
2022.11.10【廣發政策戴康團隊】破曉，AH股光明就在前方—A股市場政策快評
2022.11.06【廣發政策戴康團隊】“破曉”就在不遠處——周末五分鐘全知道（11月第1期）
2港股“天亮了”系列
2023.04.05【廣發政策戴康】海外risk off越過山丘？——港股“戰略機遇”系列之十四
2023.03.21【廣發政策戴康】“中特估值”的港股優勢——港股“戰略機遇”系列之十三
2023.03.14【廣發政策戴康】SVB事後：信心比黃金更重要—港股“戰略機遇”系列之十二
2023.02.23【廣發政策戴康】千金難買牛回頭——港股“戰略機遇”系列之十一
2023.02.22【廣發政策戴康】港股牛回頭的原因和展望——港股“戰略機遇”系列之十
2023.02.09【廣發政策戴康】四大視角把握港股牛市“位置感”——港股“戰略機遇”系列之九
2023.02.03【廣發政策戴康】大漲過後，AH 股怎麼比較？ —— 港股 “ 戰略機遇 ” 系列之八
2023.01.18【廣發政策戴康】人民币升值下，港股如何做配置？——港股“戰略機遇”系列之七
2023.01.11 【廣發政策戴康】香江水暖多少度？—港股“戰略機遇”系列之六
2023.01.07 【廣發政策戴康】“擴内需”引領港股牛市二階段 ——港股“戰略機遇”系列之五
2022.12.19 【廣發政策戴康】港股估值&景氣掃描：給點陽光就燦爛——港股“戰略機遇”系列之四
2022.12.07 【廣發政策戴康】為何“港股買成長，A股買價值”？——港股“戰略機遇”系列之四
2022.12.06 【廣發政策戴康】港股牛市“徘徊期”如何配置？——港股“戰略機遇”系列之三
2022.11.29【廣發政策戴康】AH股“破曉”進行時——AH股市場政策快評
2022.11.18【廣發政策戴康】港股“牛市三階段”—港股“戰略機遇”系列之二
2022.11.13 重要【廣發政策戴康】港股“天亮了”—港股“戰略機遇”系列之一
“周末五分鐘”系列
2023.04.10【廣發政策】“思•變”Δ三重奏之AI科技牛起點——周末五分鐘全知道（4月第2期）
2023.04.02【廣發政策】主線抓牢——“思•變”的Δ三重奏——周末五分鐘全知道（4月第1期）
2023.03.26【廣發政策】估值溝壑視角解讀當下TMT交易熱度——周末五分鐘全知道（3月第4期）
2023.03.19【廣發政策】“思•變”三重奏，主線漸明朗——周末五分鐘全知道（3月第3期）
2023.03.12【廣發政策】SVB事件的影響與“思•變”Δ三重奏——周末五分鐘全知道（3月第2期）
2023.03.05【廣發政策】23年主線“買變化”之三條線索——周末五分鐘全知道（3月第1期）
2023.02.19【廣發政策】高景氣g與高彈性△g，目前比價如何？ ——周末五分鐘全知道（2月第3期）
2023.02.12【廣發政策】調整的原因及後市展望與配置——周末五分鐘全知道（2月第2期）
2023.02.05【廣發政策】分歧時刻AH股的比較和配置思路——周末五分鐘全知道（2月第1期）
2023.01.30【廣發政策戴康團隊】春節消費複蘇，如何把握“開門紅”？——周末五分鐘全知道（1月第4期）
2023.01.16【廣發政策戴康團隊】春季躁動繼續推薦低估值△g——周末五分鐘全知道（1月第3期）
2023.01.07 【廣發政策戴康團隊】“春季躁動”助力“破曉”——周末五分鐘全知道（1月第2期）
2023.01.02 【廣發政策戴康團隊】尋找“低擁擠”和“高景氣”的交集——周末五分鐘全知道（1月第1期）
2022.12.25 【廣發政策戴康團隊】目前與4月的市場有何不同？——周末五分鐘全知道（12月第4期）
2022.12.18 【廣發政策戴康團隊】中央經濟工作會議·托底與重建——周末五分鐘全知道（12月第3期）
2022.12.11【廣發政策戴康團隊】年底“勝負手”的總結展望——周末五分鐘全知道（12月第1期）
2022.11.27【廣發政策戴康團隊】把握兩大政策預期差下的投資機會——周末五分鐘全知道（11月第4期）
2022.11.20【廣發政策戴康團隊】分歧中前行——周末五分鐘全知道（11月第3期）
2022.11.13【廣發政策戴康團隊】把握年底“勝負手”——周末五分鐘全知道（11月第2期）
2022.11.07【廣發政策戴康團隊】“破曉”就在不遠處——周末五分鐘全知道（11月第1期）
4“思·辨”系列
5“數字經濟”系列
23.04.13【廣發政策】政策對話傳媒：迎接新一輪場景革命
23.04.12【廣發政策】政策對話計算機：AI大模型時代
23.04.11 【廣發政策】政策對話電子：AI伺服器需求牽引
23.04.07 【廣發政策】“AI+”堪比13年的“移動網際網路+”
23.04.03 【廣發政策】與風共舞：從經典科技牛看AI奇點時刻
23.03.30【廣發政策】AI：第四次場景革命—“數字經濟”系列（五）
23.03.28【廣發政策】如何看目前數字經濟的“位置感”？——“數字經濟”系列（四）
23.03.17【廣發政策】數字經濟兩大基石穩增長作用幾何？——“數字經濟”系列（三）
23.03.08【廣發政策】國家資料局組建在即，數字中國迎提速契機——“數字經濟”系列（二）
23.03.02【廣發政策】三大預期差把握數字經濟投資線索——“數字經濟”系列（一）
本報告資訊
對外釋出日期：2023年4月14日
分析師：
戴 康：SAC 執證号：S0260517120004，SFC CE No. BOA313
李學偉：SAC 執證号：S0260522070010
楊澤蓁（聯系人）
請向下滑動參見廣發證券股份有限公司有關微信推送内容的完整法律聲明：
本微信号推送内容僅供廣發證券股份有限公司（下稱“廣發證券”）客戶參考，相關客戶須經過廣發證券投資者适當性評估程式。其他的任何讀者在訂閱本微信号前，請自行評估接收相關推送内容的适當性，若使用本微信号推送内容，須尋求專業投資顧問的解讀及指導，廣發證券不會因訂閱本微信号的行為或者收到、閱讀本微信号推送内容而視相關人員為客戶。
完整的投資觀點應以廣發證券研究所釋出的完整報告為準。完整報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準确性或完整性做出任何保證，報告内容亦僅供參考。
在任何情況下，本微信号所推送資訊或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除非法律法規有明确規定，在任何情況下廣發證券不對因使用本微信号的内容而引緻的任何損失承擔任何責任。讀者不應以本微信号推送内容取代其獨立判斷或僅根據本微信号推送内容做出決策。
本微信号推送内容僅反映廣發證券研究人員于發出完整報告當日的判斷，可随時更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版權歸廣發證券所有，廣發證券對本微信号及其推送内容保留一切法律權利。未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、複制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良後果及法律責任由私自翻版、複制、刊登、轉載和引用者承擔。
感謝您的關注！