前言：近期基金發行不及預期，引發不少投資者對未來的增量資金入市的擔憂，是以，我們梳理了近期基金發行遇冷相關的四大問題：近期基金發行為何遇冷、曆史上基金發行遇冷後市場如何演繹、如何看待公募與私募發行“溫差”以及2021年一季度新發基金目前的情況，供投資者參考。
報告正文
問題1：開年基金發行為何遇冷？
今年以來，基金發行“開門紅”并未出現，上半月偏股基金募集金額不足兩百億，遠低于去年12月及往年1月。由于開年基金發行往往迎來“開門紅”，是以今年1月基金發行排期依舊密集，共有60隻偏股型基金（股票型+混合型）将在1月開始認購，預計募集規模超4000億元（按披露的平均募資規模上限推算）。但截止1月14日，偏股型基金1月前兩周共計發行273.7億（第一周83.5億、第二周190.2億、單周平均136.9億），不僅低于披露的平均募資規模上限，還遠低于去年12月單周平均284億、2020年1月單周平均287億、2021年1月單周平均954億的發行規模。若按此推算，預計1月偏股基金發行規模尚不足600億，遠不及募集上限和市場預期。
2022年以來的基金發行遇冷，主要歸于近期市場表現不佳、2021年基金收益率回落等原因。一是近期市場回調較大，賺錢效應下降。從曆史來看，市場大幅回調後基金發行也往往發行不佳，今年以來（截止1月14日），萬得全A下跌3.7%，尤其是基金重倉股回調較大，偏股型基金收益率下跌5.9%，較大程度影響基金發行。二是2021年基金收益率僅錄得4.1%，較2019年、2020年偏股基金44%、52%的收益率大幅回落，2021年基金整體收益率較低、對基民的吸引力有所下降。二方面因素疊加一定程度上壓制今年以來的基民申購熱情。
問題2：曆史上基金發行遇冷後市場如何演繹？
基金發行遇冷，不少投資者擔心後續市場增量資金有限，加劇市場調整。是以，我們複盤了2019年以來（基金發行提速以來）曆次基金發行遇冷後市場如何演繹以及後續基金發行情況，為目前提供一定借鑒。
2019年以來，曆史上共有5次基金發行大幅回落的階段（按月度統計），分别是2019年10月、2020年4月、2020年10月、2021年4月、2021年10月。
（1）2019年10月：受假期和A股回調影響，偏股基金發行規模環比減少；但僅“遇冷”一個月後，基金發行規模随A股回暖而回升。首先，9月下旬，A股回調近5%，削弱資金“買基”熱情；其次，國慶假期導緻10月交易日較少，2004年以來，曆年10月偏股基金型發行規模中位數倒數第二（僅高于2月）。10月份以來，A股中美貿易問題逐漸好轉，市場風險偏好回暖，疊加MSCI提高A股權重因子、無風險利率下行，A股逐漸回升，“賺錢效應”再度吸引資金流入基金，此後基金發行逐漸回暖，偏股型基金新發規模從每月252億上漲至超過千億。
（2）2020年4月：3月全球股市的暴跌使投資者情緒降至“冰點”，導緻基金發行斷崖下滑；随着市場回升、情緒回暖，基金新發規模于5月起連續上漲3個月。2020年3月，新冠疫情席卷全球，全球市場陷入恐慌情緒，美股多次熔斷、VIX指數飙升、A股也顯著回調，3月市場的大幅回撤使彼時資金配置權益類資産的意願極低，拖累2020年4月基金新發規模回落900億左右。此後，3月23日美聯儲宣布無限QE，27日中國政府宣布發行特别國債，28日特朗普簽署2萬億美元的刺激法案，極度寬松的流動性催化全球市場V型反轉，A股進入上行通道吸引資金回流，偏股基金發行規模逐月增加，同年7月發行規模觸及3200億元的高點。
（3）2020年10月：A股于2020年7月中旬以來有所下跌，疊加海外風險事件，導緻8-10月偏股基金新發規模持續回落；随着海外風險落地、A股重回上行，基金發行規模于11月企穩并開始回升。一方面，由于部分機構兌現浮盈，A股于7月16日當天下跌超4.5%，7月14日至9月底，A股震蕩下跌近7.4%；另一方面，同期，美國大選進入白熱化階段，不确定性使市場風險偏好處于低位。二者疊加使基金發行規模震蕩回落，盡管10月基金發行的絕對規模仍處于1500億以上，但較7月高點減半，回落較為明顯。但是，10月下旬起，随着全球經濟複蘇勢頭出現，疊加拜登确認當選總統，全球基本面回暖、風險偏好回升、十四五提振，使A股企穩并逐漸開啟跨年行情，催化偏股型基金新發規模開始回升，次輪回暖持續至2021年1月，單月發行規模達到創曆史記錄的4503億元。
（4）2021年4月：核心資産大幅回調拖累基金淨值，疊加“開門紅”帶來的高基數，導緻偏股基金新發規模斷崖回落，2021年4-5月連續兩月發行不及千億；但是随着A股觸底回升，偏股基金發行規模回暖并維持1800億以上的高位。一方面，美債收益率升破1.8%。使以茅指數為代表的基金重倉股普遍回調20%以上，大批公募基金的淨值顯著回落，進而導緻基金發行規模從最高4500億一度回落至4月和5月不足千億。4月中旬以來，市場微觀交易結構邊際改善，流動性超預期寬松，A股企穩回升，“賺錢效應”上升使偏股基金發行規模回暖并維持1800億以上的高位。
（5）2021年10月：A股于2021年9月下旬開始的回調，疊加10月交易日相對較少，偏股基金發行規模環比回落；但是僅“遇冷”一個月後，基金發行規模随A股回暖而回升兩個月。一方面，9月14日至10月12日，受中央加強管控影響，周期股明顯回調，拖累A股下跌5.5%，考慮到偏股基金整體于三季度增配周期闆塊，是以周期股回調使基金“賺錢效應”降低 ，削弱資金認購熱情。另一方面，國慶假期導緻10月交易日較少，2004年以來，曆年10月偏股基金型發行規模倒數第二（僅高于2月）。2021年11月以來，降準、降息和中央經濟工作會議等一系列信号凸顯中央的穩增長決心，市場邊際“寬信用”預期漸起，疊加貨币政策維持偏松格局，A股跨年行情逐漸展開，使偏股基金新發規模回升至單月千億以上的水準。
複盤曆史，基金發行遇冷往往是由于A股下跌導緻賺錢效應降低以及市場風險偏好回落，基金發行回落短期内可能加大市場回調壓力，但并非市場下跌的主要原因，後續随着市場上漲、市場風險偏好得到提振，基金發行也将持續回暖。回顧過去5輪新發規模回落周期後，我們發現：（1）基金發行規模回落主要原因即在于前期A股市場賺錢效應的回落，新發基金規模下滑前15天裡市場下跌機率較高，而發行規模下降的時長則在1-3個月左右；（2）A股的下跌往往是領先與基金發行規模的回落，是以從時間上的因果關系來講，基金發行遇冷并不是導緻市場下跌的核心因素；（3）随着A股上行、市場賺錢效應回升，基金發行規模也有望迎來逐漸回升，從曆史來看，新發基金規模回升前的30天内A股多上漲，往往基金發行還在下滑時，A股已經迎來上漲。
是以，對于本輪基金遇冷後續展望，我們認為，随着後續市場有望逐漸企穩，基金發行也有望于1-3個月内回暖，後續單月千億發行仍将是常态。本輪市場調整中萬得全A于2021年12月14日進入下行階段，也約領先1月新發規模回落15日左右，整體符合曆史規律。展望後市，年初以來市場遭遇颠簸，但我們認為目前市場已經處于底部區域，“mini版2014”正在醞釀，而其時機取決于寬信用程序：1）市場已處于“穩增長”、邊際“寬信用”的時間視窗，行情核心邏輯持續兌現、強化；2）時點上，2014年的指數行情直到2014年11月21日央行降息後才正式确立，目前同樣需等待社融放量、降準降息等信号出現，但從布局的時間點上來說，現在仍處于左側布局的視窗；3）當下與2014年的差別在于，一方面，2014年是全面的系統性放松，而目前在地産“房住不炒”、基建“托而不舉”大基調下，政策寬松力度和空間相對有限，更有可能是階段性、托底式的放松。另一方面，2014年逐漸演變成為一輪杠杆牛，而目前市場杠杆力量較弱，機構資金仍是市場主導力量。是以，最終演繹形态類似“mini版2014”，時間、節奏則取決于寬信用的程序（參考《“mini版2014”正在醞釀，時機取決于寬信用程序20220116》）。是以，整體而言，後續市場有望逐漸企穩，基金發行也有望于1-3個月内回暖。長期來看，房住不炒、信托剛兌被打破、金融産品的淨值化轉變的背景下，居民的财富再配置将逐漸向權益類資産傾斜，并且相比于直接投資股票，基金具備專業性更高和購買門檻較更低這兩大特點，是以基金将成為居民入市的重要途徑，預計基金單月千億的發行規模将成為常态。
問題3：如何看待公募和私募發行的“溫差”？
與近期降溫的公募發行相比，私募發行相對更為火熱。一方面，據私募排排網統計，2022年開年前兩周共有1494隻私募基金産品完成備案，同比上漲28.45%，其中，證券類私募共備案産品1109隻，占比74.23%。，另一方面，源樂晟資産、甯泉資産、重陽投資、凱豐投資、弘尚資産、遠信投資等多家知名私募機構的新發産品受到投資者關注，其中，源樂晟資産在新年度發行首隻私募基金産品開售僅2個小時就賣40億元，成為開年以來難得的爆款産品。
近期私募的火熱發行受益于去年的亮眼的收益表現。2021年，市場結構性行情疊加中小盤風格崛起，私募挖掘結構性機會、尋找“小高新”能力突出，使其平均收益率跑赢公募，截止2021年11月，私募年累計收益率為12.95%，相對萬得全A的超額收益為4.9%。
向後看，私募也有望成為A股市場上最重要的增量資金之一，進一步強化對小巨人的價值發現。全年來看，市值更小、增速更高、符合科創“新增量”的“小高新”領域将成為超額收益的重要來源（詳見《小高新：科創共富時代的弄潮兒20211120》），是以憑借更突出的挖掘結構性機會和更靈活的投資風格，在居民資金入市大背景下，私募預計今年有望維持2萬億的淨流入，将進一步加速市場上對小巨人企業的價值發現。
問題4：2021年初新發基金目前情況如何？
去年基金收益率大幅回落，尤其是一季度核心資産下跌後，基金淨值普遍回撤，導緻去年一季度大量發行的基金中有較大一部分淨值仍處于1以下，也有部分投資者擔心當這些基金若淨值回升至1以上，短期内可能面臨贖回壓力。是以，我們測算了去年一季度發行的主動偏股基金的規模及其持倉結構，供投資者借鑒。
去年一季度基金發行量較高，盡管目前淨值小于1的基金占比較大，但總體規模仍有限、無需過度擔心贖回壓力。2021Q1，偏股型基金（股票+混合）發行規模達到9470億，占全年新發規模的比重為43.3%，其中主動偏股基金（普通股票+偏股混合+靈活配置）新發規模達到6879億，占2021年全年新發主動偏股型基金規模的50.5%。由于2月核心資産大幅下跌，基金淨值也遭遇大幅回撤，截止2022年1月14日，淨值小于1的基金規模總和為4120億元，占2021Q1新發基金目前規模的72.1 %，規模占比較大。但從絕對規模上來看，主動偏股基金存量規模約5.94萬億，這部分基金占比僅有6.9%，且考慮到這部分基金回本後也并不一定被贖回，是以整體贖回壓力較為有限。
從行業來看，21Q1新發主動偏股基金前五大重倉行業為電力裝置、醫藥生物、食品飲料、電子和計算機，從持倉市值占行業流通市值角度，前五行業是傳媒、社會服務、紡織服飾、醫藥生物和食品飲料。可以看出，占行業流通市值最高的傳媒也僅有1.32%，整體影響有限。
從A股個股來看，21Q1新發主動偏股基金持股市值最大的個股是甯德時代、貴州茅台、藥明康德、五糧液、海康威視等，但其占流通市值比均低于2%。從流通市值占比來看，前五的是華利集團、震安科技、天鐵股份、中核钛白、仙鶴股份，盡管占比高，但絕對持股金額并不大，多在10億以下。可以看出，個股角度的影響也較為有限。
從港股個股來看，21Q1新發主動偏股基金持股市值最大的個股是騰訊控股、藥明生物、長城汽車、香港交易所、美團-W。從流通市值占比來看，前五的是東方證券、長城汽車、廣發證券、贛鋒锂業、福耀玻璃。整體來看，與A股類似，個股層面的影響也較為有限。
風險提示
本報告為曆史資料分析報告，不構成對行業或個股的推薦和建議
注：文中報告節選自興業證券經濟與金融研究院已公開釋出研究報告，具體報告内容及相關風險提示等詳見完整版報告。
證券研究報告：《四問四答近期基金發行遇冷》
對外釋出時間：2022年1月20日
報告釋出機構：興業證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）
本報告分析師 ：
張啟堯 SAC執業證書編号：S0190521080005
程魯堯 SAC執業證書編号：S0190521120004
研究助理：
陳恭懿
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