自2021年泡沐破裂以來，中證醫藥指數已連續調整3年，下跌超過60%，2024年又再次加速下跌超20%。很多人對醫藥已經完全失去了信心，覺得醫藥都不值得投資。
然而，站在目前時點，如果讓我選一個未來五年最看好的賽道，那一定會選醫藥。
首先，醫藥很重要，是政策支援的方向，這一點大家肯定都認可。
- 人口老齡化趨勢是确定，且無法逆轉的，應對人口老齡化帶來的健康問題，疾病的治療、預防都會是很大的市場。
- 醫藥長坡厚雪，優質龍頭被錯殺而低估時，就會成為不錯的投資标的。我希望在這裡面找到可以長期持有的公司。
今天介紹下西藏藥業，公司是心血管領域細分龍頭，毛利率高達95%，超越茅台，曆史業績持續上漲，目前估值僅十倍出頭。
老規矩，我們不做未來的判斷，僅通過“五步分析法”，針對上市公司财務資料、産品分析、實控人情況、行業前景以及風險估值五個方面，把公司和所在行業的情況做個講解。公司好壞則需要大家獨立思考，綜合考量。
西藏藥業：
一、财務資料：
公司業績從2015年開始進入快速增長階段，2015年營收13.8億，利潤0.92億，2023年營收31.3億，利潤8億。8年時間，營收增長2倍多，利潤增長了8.7倍，利潤複合增長率達到31%。
2021~2022年是公司業績下滑階段，其中2021年計提依姆多組減值4.58億元，2022 年是暫停了和俄羅斯 HV 公司的新冠疫苗項目，計提減值約 3.3 億。總的來說，公司業務做的越來越大，錢也越賺越多。
從盈利能力看，公司毛利率從76%一路上升到95%，甚至超過茅台，是非常誇張的。但淨利率基本維持在20%以上，ROE波動比較大，大部分年份能維持在14%附近，算中規中矩。
比茅台還高的毛利率，但到了淨利率和ROE基本就隻剩下茅台的一半了？
那就再進一步扒一扒利潤表，可以看到，公司銷售費用奇高，研發費用隻有0.17億，而銷售費用卻高達17.6億，銷售費用是研發投入的100倍。公司到底做什麼産品，不用研發，但需要如此高的費用去推向市場？
二、風險和估值情況
從風險名額，公司風險名額整體良好，無大風險。
在來看估值。
公司曆史估值中樞大概在35倍市盈率。現在市值大概是100億，2023年8億利潤折算12.7倍市盈率，處于曆史低位區。對于一家複合增速達到30%的成長股來說，這個估值确實低估了。
但從經營目标來看，公司 2024 年的目标總營收是 34 億，同比2023年增長 8.5%，增速有所下降，而公司今年中報營收下滑11%，利潤增長率也隻有5%，判斷公司未來的成長性成為關鍵。
三、行業前景
伴随中國人口老齡化的加劇、人們健康意識的增強以及醫療保障體系的日益完善，持續推動了市場需求的上揚；在需求增長的同時，醫藥企業不斷加大研發投入，創新能力顯著提升，多款創新藥成功獲批上市；此外，部分企業通過海外并購、合作研發等途徑拓展國際市場，中國亦強化了與國際醫藥組織和企業的合作，國際化程序持續加快，醫藥行業發展态勢良好。但随着國家基本醫療保險制度改革的深入、相關政策法規的調整或出台，現行藥品政策的趨勢仍将持續，受醫保控費、招标降價等政策影響，藥品銷售也面臨較大的壓力。
四、業務和産品：
西藏藥業涵蓋生物制藥、藏藥、中藥和化學藥領域。主要産品包括“新活素”、“依姆多”、“諾迪康”等，還擁有雪山金羅漢止痛塗膜劑、十味蒂達膠囊、小兒雙清顆粒等中藥品種，涉及心腦血管、肝膽、扭挫傷及風濕、類風濕、感冒等領域。
産品結構
2023年，新活素銷售了 777.6萬支，銷售收入 28.2億元，營收占比達到90%；依姆多銷售收入1.3億；諾迪康銷售收入 9749萬元；其餘産品銷售收入 8459萬元。
“新活素”是公司自主研發的國家生物制品一類新藥，填補了國内治療急性心衰的基因工程藥物的空白，屬于公司核心産品。
公司另外兩個心血管領域的産品，依姆多和諾迪康膠囊被納入《國家基本藥物目錄》（2018 年版），其中諾迪康是以紅景天為原料的國藥準字号的雙跨藥品（處方藥和非處方藥）。
依姆多是冠心病治療一線藥物，曾是阿斯利康的王牌藥品，1985年在歐洲上市。公司 2016 年斥資 1.9 億美元向阿斯利康收購，但收購後不但沒能貢獻利潤，還在2018 年、2021 年和 2023 年合計計提了 7.1 億的大額減值。
核心産品：新活素
新活素是公司唯一的大單品産品，藥物名稱為注射用重組人腦利鈉肽，是急性心衰剛性治療藥物。
心力衰竭，簡稱心衰，是由于心髒結構或功能異常導緻心室充盈或射血能力受損的一組複雜臨床綜合征。心衰為各種心髒疾病的嚴重和終末階段，發病率高，是當今最重要的心血管病之一。重組人腦利鈉肽是唯一一個通過多通路對急性心衰起作用的藥物，同時安全性更高、副作用更小。
重組人腦利鈉肽/奈西利肽原研企業是美國 Scios Inc.，2001年通過美國 FDA 準許上市，2004 年銷售額達到 4 億美元，一度被預測将成為上 10 億美元銷售額的重磅品種。
不過在2005年有報道表示重組人腦利鈉肽/奈西利肽可能增加患者過早死亡的風險，和可能導緻患者腎功能障礙，兩個嚴重副作用。雖然後來證明沒有這兩個副作用，但市場拓展受到了影響。
西藏藥業的新活素在 2005 年獲批上市，但在之後十年裡都沒能貢獻業績。直到2017 年，新活素通過高價藥談判方式降價 40%左右進入醫保，解決了此前産品單價過高和醫保不能報帳的困局，開始急劇放量。2018 年銷量是 2016 年銷量的 3 倍以上，銷售接近 6 億元。
新活素作為生物藥又是國内獨家，定價高也正常，降價後生産量大幅提升，規模優勢下，毛利率一路走高。
作為公司業績核心，公司在2021 年啟動了對新活素生産線的擴建，投産後年産能将達到 1500 萬支，這個産能是 2023 年銷量的兩倍。年報資訊顯示，公司新活素擴建生産線已全部建設完成，制劑工廠中的房間已認證GMP符合性檢查,并已取得GMP符合性檢查告知書，目前正在等待注冊審批。
五、實際控制人：
公司實際控制人為林剛，持股17.33%，主營通過其下的康哲系企業控制上市公司。
林剛1986年畢業于湛江醫學院（現廣東醫學院），1995年收購的深圳市康哲藥業，由一間從事買賣藥品的小型公司，發展成為提供營銷、推廣及銷售服務的醫藥服務公司。在醫藥産品的營銷、推廣及銷售以及其他增值服務方面擁有超過20年經驗。
西藏藥業核心産品新活素和依姆多的銷售都是委托康哲藥業下屬公司推廣，公司每年大額銷售費用就是給了實控人旗下的康哲藥業。這種實控人不是我們喜歡的類型。
總結：
綜合來說，西藏藥業業績很好，估值也低，所在的醫藥行業和心血管賽道的未來發展空間廣闊，隻要公司不亂折騰，單靠着新活素這個獨家藥品就可以活得很好。
但公司産品單一，研發投入又嚴重不足限制了成長高度，要注意市場上的潛在競争産品對公司産品價格的影響。另外，公司銷售嚴重依賴大股東，以及公司大股東性質也是減分項。
西藏藥業的基本面情況就介紹完了，但它能不能成為一個合格的價值投資标的，還需要大家進一步分析，保持獨立思考，綜合考慮後做出自己的評判。