他对未来依然乐观，依然坚持自己的标尺，依然在翻石头
文｜黄慧玲
编辑 | 郭楠
重新出发后的陈金伟，经历了主动权益类基金的至暗时刻。
2023年11月，他接管了鹏华产业精选、鹏华优质治理两只基金。延续此前的“低估值成长”投资策略，持仓以小盘成长股居多，并大幅超配表现相对较差的医药和消费板块。一番操作下来，在当前偏保守风格的市场中，他被甩在了后头。
业绩看起来很令人沮丧，但他很清楚自己在做什么。上半年市场的主流叙事是红利+出海，内需行业普遍不佳。但在他的标尺里，没有增长的红利不符合他的框架，大部分出海公司的长期成长可见度不高，需要更深入的研究，他认为自己还需要提升研究能力才敢重仓当前热度下的出海链条，在当下的估值水平下，整体吸引力反而不如某些内需的板块。
“大家都觉得内需不好，但是内需不好是大家都感知到的，从某种程度上内需整体的风险被暴露了，反而是一个好的观察窗口，其中的结构性亮点尤其值得重视。”陈金伟认为。
对于个股的选择，他有明确的标尺：50%的权重给好公司、40%给低估值、10%给产业趋势。
回到医药板块。他认为，从内需角度，市场对内需的偏见孕育着巨大的机会，一边倒的悲观预期提供了很好的价格。从商业模式角度，对于医药的担忧只是没有以前那么好，相比其他很多行业仍然优势突出。
“医药确实是我们能看到的非常稀缺的方向，这个行业有最大比例的没有躺平的公司，更刚性的需求，更好的商业模式，同时估值也很低。”
这不是陈金伟第一次与市场对抗。他从2018年开始做专户投资，2020年11月开始担任公募基金经理。过去三年高度浓缩了基金经理职业生涯的压力体验：他见证了一轮完整的基金产业周期，经历过规模快速膨胀的挑战、盈亏同源的业绩反噬。曾经会当凌绝顶，也曾跌落谷底再爬起。
虽然眼下的市场环境对公募基金、尤其是成长风格的选手而言很恶劣，但他没有躺平。他对未来依然乐观，依然坚持自己的标尺，依然在翻石头。尤其是卸下百亿基金规模的重负后，可以翻的石头更多了，他为此感到高兴。
他不打算迎合市场偏好，改变自己的“低估值成长”风格。“最重要的是在下跌的时候有自己能相信的价值，别人怎么说不重要，市场短期怎么想也不重要。”
“终于回归凡尘”
市场风云变幻，但陈金伟给基金投资者的印象一如既往的熟悉。他通过季报传递自己的理念和逻辑，很多人对陈金伟的认识也是从季报开始。
陈金伟的季报，堪称打工人年终总结的范文。他擅长总结，写作框架感极强，起承转合滴水不漏。四千字的季报，600字复述三要素，2500字回顾过去得失，1000字展望未来。
虽然字数多，但几乎没有废话。每一个季度，做对了哪些，做错了什么，为什么做错，接下来打算做什么，陈金伟交代得明明白白。
站在当前时点重新阅读他的季报，感受又不一样了。我们已知故事的结尾，再旁观当时的所思所想所为，仿若一部精彩的穿越剧。看他在一集比一集更汹涌的浪潮中翻滚和打脸，从反思到正视，完整呈现了一位新人基金经理在受人所托和自我追求之间寻求平衡，兢兢业业地解答规模和市场带来的考题。
2021年底，陈金伟为找不到组合的系统风险点而感到焦虑。“从长期结果来看，一个基金能有15%的年化收益就非常牛了，那一年我跑赢基准100%。我知道肯定有一些地方承担了风险，但没有暴露出来，未来在某个时间会还债。”
2022年，陈金伟面临的情况是：简单题都做完了，只剩下难题。为了维持高赔率，陈金伟在当时选择牺牲了胜率。他总结2021年底的组合特征是“景气度不高，平均质量也不高，也不属于深度价值“。那一年，组合全年跌幅近30%。
回过头看，陈金伟总结道，虽然没有追求单一行业的高景气，但实际上他所选择的行业集体暴露在制造业全行业的高景气之下。次年，各行各业景气度下行，组合被景气度反噬。
下跌后，陈金伟反而踏实了。他说，“如果只有上涨没有下跌，就会一直担心下去。”
“卷王”
卖方都喜欢记录客户的特点，某券商对他的备注是“卷王”。其实，陈金伟的卷，不是在人声鼎沸时与聪明人比聪明，而是基于弱者思维的独辟蹊径。
陈金伟入行时看化工，化工行业大多数卖方、买方和上市公司都在上海周边，他当时感觉到，和上海同行比信息优势，肯定是比不过的，后来他又覆盖了建材、机械、轻工、家电、环保、中小盘等行业。覆盖了比较多的行业以后，他发现每一个行业都有特别厉害的小伙伴，如果比单一公司的认知深度，他只覆盖一两个行业或许还可以，但是如果做全市场投资，头部公司每一个行业都是这种高水平的研究员，比拼单一标的的信息甚至是研究深度是不现实的，一个优秀的组合，应该也不是每个行业最优秀的研究员推荐股票的集合。
从最初的“深度价值”到现在的“低估值成长”，陈金伟以“翻石头”的方式找到了许多卖方尚未覆盖又符合他审美的标的。
陈金伟会把他对股票的审美不厌其烦地列在每一篇季报的开篇：50%的好公司、40%的好价格、10%的景气度。合在一起，便是“低估值成长”风格。
为什么是低估值成长风格？
低估值源于对市场的敬畏，从某种程度上也是和自己的和解，高中毕业时，陈金伟通过省级竞赛保送北大化学学院，发现学院里有超过1/3的人拿过国家级竞赛的名次，班上甚至还有国际竞赛冠军。“原本觉得自己还不错，到了大学后发现自己差太远了。”
这也形成了他日后的“低估值成长”风格。他知道自己没那么牛没那么聪明，很多判断可能是错的，因此用估值做保护。
陈金伟的行业研究起于化工、机械、建材、环保等，研究背景也强化了他对估值的要求。“它们大部分没有那么深的壁垒，看不了特别长期。如果你对一个公司的未来预期特别乐观，往往会失望。因为本身就有很强的经营周期，如果买在阶段性高位，可能很多年都回不来。这也是形成低估值成长策略的一个底层因素。”
陈金伟做研究员的时候业绩很出色，推荐过挺多牛股。后来他发现，大部分曾经的牛股都跌回来了。“长期看你错了，但阶段性你取得了好的成果，也不能说错了。只能说，当我对某一个公司或某一个行业去下一个自以为是的很长周期判断的时候，很多时候就是错的，所以我会比较尊重估值。”
至于成长，他说他是乐观的，对人对事，还是愿意相信一些好的东西，还是愿意相信世界会越来越好，如果没有这种心态，很多时候扛不过来。
“苦是扎实的”
陈金伟喜欢把投资比作考题。他描述基金经理与研究员之间的关系：研究员要做填空题，而不是问答题，基金经理负责设计填空题的题干，并不需要研究员提供确切的买什么的结论，而是基金经理带着自己的问题去和研究员讨论；他不擅长看图形和交易，于是进行“物理隔离”，在交易时间安排调研或者路演来控制交易的冲动。
他说，如果我的基本面是60分，而短线交易是30分，那么两个一起用，效果可能是0分，会有副作用。
虽然覆盖面比较广，但是有几类公司是陈金伟大概率不会买的：
第一类是极度依赖单一客户，且信息封闭的公司。他认为这类公司对获取信息的能力要求非常高，他的弱者思维不允许他参加信息的博弈。
第二类属于虽然盈利很好，但天花板比较低的公司，尤其业务依赖单一区域或者单一类型客户的公司。
第三类属于高度依赖技术判断的公司，比如黑科技。用他的话来说，“但凡需要用到高中以上理科知识来研究的公司我就不看了。判断不了，没法定价，科学家都研究不明白。”
他喜欢的公司有一个共同点：大多比较“苦”，即经营着辛苦的生意，而非躺赢。
看到那些看起来很爽的商业模式，陈金伟会反复想“谁给你爽的权利，爽的权利来源是否会变化”。他觉得苦的东西才是扎实的。
他的投资方式和选股审美一脉相承：“不指望占别人便宜，不指望踩到大风口，要投入，要靠自己卷出来”。
就连陈金伟的交易风格都带着一些苦哈哈的味道。对自己的定位是“挣估值从低估到合理的钱”，因此，他的卖出时点往往是趋势投资者的买入时点，很难挣到泡沫的钱。
“回撤的时候会去想自己相信什么”
陈金伟的抽屉里一直收着一封信，那是去年2月从河北邯郸寄来的。原本以为持有人写信来骂他，当时的心情是“战战兢兢”。打开后发现，竟是一封感谢信。信中对陈金伟不吝溢美之词，称其“专注、坚韧、智慧、顽强”。
陈金伟对自己的评价没那么高。他的微信名叫“小陈”。当上基金经理后，“小陈”经常会想自己是一个什么样的人。
“基金经理经常对着上市公司董事长、总经理指点江山。但是如果让我去企业里，可能一个应收账款都要不回来，一件很简单的事情都不一定能做好。我们有什么资格呢？”陈金伟说。
“其实从某种程度上，我们只是跟着社会、行业和企业的发展套个利。当然，我们也不羞耻，努力发现一点市场或许定价失效的地方，试图给持有人创造一点回报。虽然因为能力或运气原因，很多时候事与愿违，但是不改变大部分人的初心。而且我是乐观的，我相信我们的底层资产是好的，我也相信市场还没有完全有效，主动管理还有很大的空间。”
经历过“天时地利人和”的高光时刻，也经历过“叫天天不应叫地地不灵”，大起大落后重新出发的陈金伟，心态平和了许多。
他选择正视自己的弱点，并将其分为“应该改，无法改和可能可以改。”
“回撤的时候你会去想自己真正相信的是什么。”陈金伟说，2019年时的回撤让他不再走深度价值的路线。而2022年的回撤发生后，他并不打算改变“低估值成长”风格。
“对我来说最重要的是在下跌的时候有自己能相信的价值，涨了还是跌了、别人怎么说不重要。”他说。
吸取过去的教训，陈金伟在新组合的管理思路上做了一些调整：
一是市值方面的调整，大部分时间不会极致暴露小市值风格。尤其是当市场整体性价比不错的时候，他会刻意提升大市值公司的占比。
二是用多因子的方式更细致地拆解和监控组合的风险。了解组合现在暴露在哪些因子下，当发现组合里风险暴露偏离预期时，就会做一些中性化的操作。
很多人担心年龄的增长对“翻石头”型选手的影响。陈金伟则说，翻石头本身也是一种对于衰老的对抗。“挖掘新机会有愉悦感，愉悦感本身也是工作回报的一部分，让你更有干劲、更有活力。假如真的可以一劳永逸，就像打游戏有了通关秘籍，游戏也变得没意思了。”
其实，陈金伟一直在默默对抗组合的衰老，早早地开始未雨绸缪。做研究员的时候，他看过周期、制造，也看过一些消费。在专户的那两年，他的精力主要花在看TMT上，虽然当时他并没有配置。直到2021年，对TMT的配置对组合做了较大贡献。
“组合里呈现的可能是我以前熟悉的东西，但我现在研究的是我很久以后可能要买的东西，甚至可能以后也不会买，但是帮助我加强了某一方面的认知。做一件事，无论好的影响还是坏的影响，可能都不体现在当下”
如今，他更勤快地翻石头，哪怕这块石头看起来没什么用。“机会不见得在当下，指不定哪天就用上了。”
陈金伟说自己是社恐，但他会跟很多人聊天。他跟做量化的同行聊，学习怎么把主动权益基金的可解释性做得更好，以便向持有人更好地解释自己的投资逻辑；他跟FOF聊，帮助他更了解市场和客户的需求。
他相信，哪怕是很小维度上提高的一小点，也可能帮助他在未来某个时候机会来临时发现它。
“竭尽全力之后顺其自然”
过去几年里，几乎所有盛极一时的方法论都在加速折旧。对此，陈金伟非常坦然。“其实任何方法论都会老化，走向自我毁灭。”他说，一个方法论的成功往往源于领先市场的发现定价低效的领域，随之而来的是全市场学习效应和竞争，进而降低这类资产的预期回报，使得方法论失效。
“市场越来越有效，这是一个必然的过程。在A股中，能够以10年以上的维度适应不同风格的人非常少。”陈金伟坦言，从他的角度来说，只能使得自己的策略更复合一点，对新事物、对于其他投资方法保持开放心态，并接受长期必然走向均值回归的结果。“只能是竭尽全力之后对于结果顺其自然。”陈金伟说。